许继电气网内业务稳健增长，柔直带来业绩弹性.pdfVIP

许继电气(000400CH)

正文目录

核心观点4

与市场观点不同之处4

受益于新型电力系统建设稳健增长，柔直带来弹性增量5

中电装骨干企业，二次设备与换流阀核心供应商5

直流输电：柔直技术领先，背靠背与特高压有望带来业绩弹性6

单条常规/柔性直流特高压给27年带来的净利润弹性为3.1~4.7%/7.0~11.1%7

5个背靠背项目合计给25~26年带来的净利润弹性为2.3%~4.6%8

智能变配电：份额稳中有升，保持稳健增长9

中压供用电：国内有望受益于配网投资提速，出海开拓顺利10

电表：替换周期高峰叠加“四可”带动，需求有望维持高位12

电表出海稳健增长，海外业务多点开花13

网外：充换电保持快增，新能源结构优化15

盈利预测与估值16

风险提示19

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3

许继电气(000400CH)

核心观点

公司是中电装旗下骨干企业，业务覆盖输变配用环节，为国内二次设备与换流阀第一梯队

供应商，整体业务充分受益于新型电力系统建设稳健增长。同时我们预计年内有望核准开

工5~6条特高压直流项目与5~6个背靠背工程，公司作为换流阀与直流控保核心供应商，

直流输电业务有望获得较高盈利弹性。

特高压与背靠背项目年内有望批量核准开工，公司作为换流阀与直流控制保护核心供应商

有望显著受益。我们预计25年特高压项目节奏有望明显提速，年内有望核准5-6条直流。

此外，年内有望核准开工5~6个背靠背项目，以解决日益攀升的省间功率互济需求。单个

常规直流特高压/背靠背项目的换流阀价值量在13/3亿元左右，柔直价值量大概是传统常直

的3倍左右。换流阀环节壁垒高，市场格局集中，许继电气在国网2023、2024年的中标

份额分别为19.3%、21.5%。公司为特高压换流阀与直流控保核心供应商，并且在柔直领域

具备领先的技术与项目优势，有望充分受益。

网内业务伴随我国电网总投资规模有望实现稳步增长。稳增长调节+新能源消纳需求下我国

电网总投资规模有望实现稳步增长。2025年国家电网预计全年投资将超过6500亿元（2024

年预计总投资超6000亿元）。公司网内业务广泛覆盖新型电力系统输变配用核心环节，历

史营收增速与电网投资增速表现出较高的相关性，有望伴随国网总投资稳步增长。

1）公司是特高压换流阀、直流控保系统核心供应商，份额分别在20%、40%左右。同时，

公司全面突破并掌握±800kV及以下柔性直流换流阀整套核心技术，项目经验丰富。我

们预计公司直流输电业务有望充分受益于特高压板块周期向上且柔直渗透率提升。

2）公司智能变电产品在国网中标份额持续提升，2022-2024年中标金额分别为3.40、4.95、

5.33亿元，份额分别为6.7%、7.2%、8.6%，中标金额与市场份额稳中有升。

3）在智能配电领域，公司是少数具备配电自动化完整解决方案的企业，市场份额较为稳定。

随着配电网逐步向智能化趋势发展，具备核心技术的头部企业有望进一步受益，产品附

加值亦有望随之提升。

4）中压供用电环节