人民币实际有效汇率与我国股票市场价格联动关系的实证研究.pdfVIP

肩膀，寻得前人的智慧加以研究。然后从理论分析和实证检验两个方面进行

研究。

文章对流量导向模型和股票导向模型进行了分析，在对以上两个经典的

理论模型进行分析说明后，本文再考虑了以国内物价水平和货币供应量两个

变量对汇率和股指联动关系的影响。从物价和货币供应量两个角度进行分析

时发现，汇率与股指之间的关联性错综复杂，不同的影响因素、不同的行业

特性对二者之间的影响方向和大小都不一致，仅仅通过理论推导无法确切地

表述出汇率和股价之间的影响大小和影响方向，因此需要在理论分析的基础

上进一步用实证研究二者之间的联动影响。

本文的实证研究分为两大部分。在第一部分中，为了从整体上把握实际

有效汇率和股指之间的关联性，选取了人民币实际有效汇率、上证A股指数、

广义货币供给量和居民消费价格指数四个变量作为实证研究的对象，选取了

wind资讯金融终端里的2005年7月至2017年1月的月度数据进行实证研究。

在进行实证检验之前，首先在确保各时间序列数据平稳的基础上，对它们进

行了Johansen协整检验判断变量之间是否具有长期稳定的均衡关系。其次利

用格兰杰因果关系检验进一步确定变量间的因果关系。紧接利用VAR模型中

的脉冲响应函数分析和方差分解对人民币实际有效汇率和上证A股指数之间

的关系进行了进一步的具体分析。最后为了得到人民币实际有效汇率和上证

A股指数之间长期和短期影响的量化数据，对以上四个变量构建向量误差修

正模型。

文章的实证检验发现：人民币实际有效汇率、上证A股指数、广义货币

供给量和居民消费价格指数之间存在着三个长期稳定的协整关系；从因果关

系的角度来看，上证A股指数和人民币实际有效汇率都是对方的格兰杰因果

原因；从脉冲响应函数和方差分解的结果可以看出，在短期内人民币实际有

效汇率和上证A股指数都是导致其自身波动最主要的影响因素，人民币实际

有效汇率对上证A股指数的冲击要大于上证A股指数对人民币实际有效汇率

的冲击。总的说来，短期内，人民币实际有效汇率的波动对上证A股指数的

影响程度大于上证A股指数的波动对人民币实际有效汇率的影响，从长期来

看，二者具有稳定的正向关系，即人民币实际有效汇率的上升会导致上证A

股指数的上涨，而上证A股指数的上涨会进一步推动人民币实际有效汇率的

上升。

对于人民币实际有效汇率和上证A股指数存在长期正向关系，本文从国

内物价水平和货币供给量这两个传导媒介进行详细分析。从国内物价水平的

角度来看，汇率的变化可以通过国际贸易的经常项目，来影响进出口贸易中

的相对价格，进而影响国内的物价水平。价格水平的改变会直接影响到企业

的生产和销售，决定了企业的定价能力和盈利能力，也间接影响了该企业股

票在股票市场的表现。从货币供给量的角度来看，我国政府以汇率稳定为政

策目标，当汇率发生偏离较大时，管理当局会通过外汇储备和进行公开市场

操作来影响国内的货币供给量，进而影响国内的市场利率水平和企业的资金

借贷成本，从而决定公司经营情况和股价水平。

接着文章分析了短期内人民币实际有效汇率的变动对上证A股指数影响

较大的原因是由于我国的企业普遍缺乏防范汇率风险的意识，致使短期内无

法出台有效的应对措施缓解汇率波动造成的冲击，因而其经营状况和股票价

格容易受到汇率波动的影响。而短期内上证A股指数的波动对人民币实际有

效汇率的影响较小是因为现阶段我国整体利率市场化水平较低，并且资本项

目还受到较为严格的管制，在股价导向模型中股价波动向汇率的传导途径被

阻断，因而国内股票市场的波动还不能有效传递到汇率市场中去。

在实证研究的第二部分中，本文采取与第一部分相似的计量方法，将人

民币实际有效汇率和股票市场中的银行、房地产、纺织服装、医药生物、食

品饮料、农林牧渔、家用电器、商业贸易、国防军工、通信和机械设备11个

行业板块股指分别进行了回归分析，同样加入广义货币供应量和居民消费价

格指数两个控制变量，进一步探究人民币实际有效汇率与不同行业股票市场

的联动影响。实证检验依然发现人民币实际有效汇率、广义货币供给量、居

民消费价格指数和以上各行业股指之间均存在着两个或三个长期稳定的协整

关系。从因果关系的角度看，银行业股指、食品饮料行业股指均和人民币实

际有效汇率存在着双向的格兰杰因果关系，商业贸易行业股指和机械设备行

业股指是人民币实际有效汇率的单向格兰杰原因。从脉冲响应函数的结果来

看，短期内，人民币实际有效汇率波动和各行业股指波动会使对方出现方向

或负向的影响，并且人民币实际有效汇率的变动对各行业股指的影响程度明