金工深度研究：基于趋势和拐点的市值因子择时模型.docxVIP

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正文目录

本文导读 3

市值因子趋势模型 5

市值因子自身趋势择时 5

经济增长维度趋势择时 6

流动性维度趋势择时 8

市值因子拐点模型 10

十类拥挤度指标介绍 10

动量之差 10

成交额之比 10

换手率之比 10

波动率之比 10

真实波幅之比 11

涨跌比之差 11

强势股占比之差 11

配对相关性之差 11

第一主成分贡献率之差 11

风险对冲系数之差 11

门限测试原理 12

拥挤度得分计算 13

趋势与拐点相结合 15

市值因子择时方案 15

沪深300与中证2000轮动方案 17

总结与反思 17

风险提示 18

本文导读

市值因子择时，是A股市场老生常谈的话题。

对于A股投资者来说，市值因子是一把“双刃剑”。一方面，小市值股票爆发力强，一旦出现趋势性行情，持续时间通常较长、收益率相对可观，因此在主动暴露小市值风格这件事情上，市场上总是存在着一批投资者有跃跃欲试的冲动。今年以来，小市值风格的表现显著优于大市值风格，而去年，即使在遭遇多次冲击后，万得微盘股指数虽未跑赢大市值风格，但仍取得了10%的正收益，是近两年中最亮眼的宽基指数。另一方面，市值因子的走势不像其他风格因子那样温和。市值因子往往和宽基指数联系，可投资工具众多，除了宽基指数的场内ETF和场外ETF联接基金、增强基金之外，还有股指期货、股指期权以及其他挂钩指数的衍生品。杠杆资金的进入加剧了市值因子波动，过于激进的市值风格暴露有可能导致较大亏损。就像2024年初，杠杆资金持续撤离，中证1000、中证2000、万得微盘股指数在较短的时间内经历了高达-31.35%、-36.40%、-45.95%的最大回撤。

图表1：A股主要宽基指数自2024年以来收益率对比202412312025050620%2024123120250506

15%

10%

5%

0%

中证A50中证A500沪深300中证500

中证A50

中证A500

沪深300

中证500

中证1000

中证2000

万得微盘股指数

，

前期报告《红利因子择时与2025Q1行业ETF投资建议》（2025-01-07）中，我们从宏观指标趋势和自身趋势入手，构建了红利因子择时模型，样本外跟踪表现良好。而后文我们会看到，市值因子走势不像红利因子那样温和，有时会爆发大幅度的突破或破位，基于其自身趋势难以从右侧跟上行情，因此必须引入拐点模型，左侧提示反转风险。

在构建择时模型之前，我们需要为本文的择时对象——市值因子给出一个合理的定义。一方面，我们的定义需要尽量贴合BARRA的定义，使得择时结论能够直接被应用于指数增强产品，用于市值因子暴露管理；另一方面，我们的定义也需要兼顾主流宽基指数的成分股范围，使得择时结论在一定程度上能够被应用于宽基指数ETF轮动。

我们的定义如下：

剔除上市不满63个交易日的股票，记作集合A；

剔除A中过去63日平均成交额位于后10%的股票，记作集合B；

剔除B中的ST、*ST、停牌的股票和北交所股票，记作集合C；

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。在集合C中，按照过去63日平均总市值从高到低划分为十组，第一组是大市值组，第十组是小市值组；小市值组个股每日对数收益率的均值，减去大市值组个股每日对数收益率的均值，等于市值因子每日收益率。

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图表2：市值因子相关资产成分股范围一览

市值因子相关资产

市值的定义

成交额限制

行业中性化

北交所股票

基金投资工具

负面剔除

中证A50

自由流通市值

剔除过去一年日均成交额后10%

考虑

不包含

ETF场内+场外

剔除中证ESG评价结果C及以下

中证A500

自由流通市值

剔除过去一年日均成交额后10%

考虑

不包含

ETF场内+场外

剔除中证ESG评价结果C及以下

沪深300

总市值

剔除过去一年日均成交额后50%

不考虑

不包含

ETF场内+场外

剔除ST、*ST

中证500

总市值

剔除过去一年日均成交额后20%

不考虑

不包含

ETF场内+场外

剔除ST、*ST

中证1000

总市值

剔除