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日本超长债：为何利率明显上行？

本周日本超长债利率明显上升。截止5月22日，日本20年、30年和40年国债利率分别上升至2.57%、3.00%和3.34%，较4月初已经分别上升了34BP、35BP和39BP，其中30、40年期债券收益率均创下历史最高水平。

日本收益率曲线也明显变陡。和4月初相比，日本1年到10年期政府债券收益

率变化相对较小，但10年以上期限债券收益率有明显上升，也反映出超长债利

率的明显上升主要受期限溢价推动。

图1：日本超长期债券收益率持续攀升（%） 图2：日本收益率曲线4月以来明显变陡（%）

日本:

日本:国债利率:10年日本:国债利率:40年

日本:国债利率:20年日本:国债利率:30年

3

2.5

2

1.5

1

0.5

0

3.5

2025/5/212025/5/1

2025/5/21

2025/5/1

2025/4/1

2.5

2.0

1.5

1.0

0.5

1年

1年

2年

3年

4年

5年

6年

7年

8年

9年

10年

15年

20年

25年

30年

40年

请务必阅读正文之后的免责条款部分

请务必阅读正文之后的免责条款部分3of9

数据来源：，HTI 数据来源：，HTI

日本超长债利率近期为何明显上升？首先，在关税影响下日本财政扩张倾向增加了市场对债券供给冲击的担忧。4月25日，日本政府出台紧急方案以应对美国关税政策冲击，具体包括刺激国内消费，加强对企业的融资支持等政策。此

外，在通胀上行的压力下，部分政党主张削减消费税以缓解民生压力。财政的

宽松倾向加大了市场对未来长债供给压力的担忧，日本高企的债务水平也削弱了对日本财政可持续性的信任。其次，2025年以来，日本国内机构对超长债需求较为疲弱。在通胀压力高企、日央行货币政策持续收紧的影响下，日本长债

利率持续呈上升趋势，日本国内金融机构或积累了一定投资亏损压力，或暂时抑制了对超长债配置需求。

此外，日本国债拍卖遇冷或也催化了市场对超长债供需失衡的悲观情绪。5月

20日，日本20年期国债拍卖遇冷，投标倍数由上月的2.96倍明显回落至2.5

倍，为2012年以来的最低纪录。5月20日当天，日本20年期债券收益率上行

13BP，30年期与40年期债券利率上行幅度也在10BP以上。

图3：日本20年期国债拍卖遇冷加剧了市场悲观情绪

日本20

日本20年期国债投标/认购比率

5.0

4.5

4.0

3.5

3.0

2.5

2.0

1.5

1.0

数据来源：，HTI

请务必阅读正文之后的免责条款部分4of9不过，此次日元套息交易逆转对全球流动性带来的外溢冲击或相对可控。从外汇头寸来看，当前CFTC日元期货净多头头寸处于相对高位，与2024年8月净

请务必阅读正文之后的免责条款部分4of9

图4：当前日元净多头持仓水平较高，或无需过于担心套息交易平仓问题

日元兑美元期货净多头持仓（张）200000

日元兑美元期货净多头持仓（张）

150000

100000

50000

0

-50000

-100000

-150000

-200000

-250000

11/05 13/05 15/05 17/05 19/05 21/05 23/05 25/05

数据来源：，HTI

未来来看，日本债券市场还有哪些不确定性？首先，仍需关注后续日本政府债券拍卖情况是否会进一步冲击市场情绪。5月28日与6月5日还将有日本40

年期与30年期政府债券拍卖。当前市场情绪相对脆弱，若拍卖再次遇冷或将强化市场的担忧情绪。

其次，若日本债券市场波动持续加大，可关注日央行是否会释放鸽派信号缓解市场恐慌。一方面，需关注日央行是否会在6月份货币政策会议上对其量化紧缩计划做出调整；另一方面，若长债收益率持续上升，日央行或有可能开启临

时购债为市场注入流动性。此前，植田和男曾提到“在长期收益率急剧上升的特殊情况下，我们将灵活地购买政府债券，以促进收益率的稳定”。

最后，也需关注7月的日本国会参议院选举结果。当前日本在野党对财政扩张的呼声较高，尤其在消费税减税、社会福利支出等方面。但执政党因担忧财政恶化（日本政府债务/GDP比例超过250%）坚持克制政策。若执政党在参议院

选举中丧失多数优势，则将进一步提升市场对财政宽松的预期，从而加剧对债券长久期供给以及财政可持续性的担忧，冲击长债利率。

图5：日本与美国超长债拍卖日历

日本长期国债拍卖日历

日期

5月20日

5月28日

6月5日

6月24日

政府债券拍卖期限

20年期

40年期

30年期

20年期

拍卖规模

1万亿日元

0.5万亿