【财通-2025研报】宏观点评：服务与输入性因素推升物价.pdfVIP

服务与输入性因素推升物价

证券研究报告宏观点评/2025.11.10

核心观点

分析师张伟❖事件：10月CPI同比0.2%，市场预期(Wind）-0.1%，前值-0.3%；10

SAC证书编号：S0160525060002月PPI同比-2.1%，市场预期(Wind）-2.3%，前值-2.3%。

zhangwei04@

分析师万琦❖CPI呈现出积极的边际变化：环比涨幅扩大且超出季节性水平，同比转为

SAC证书编号：S0160525090007上涨。结构上看，CPI改善的主要贡献来自食品、服务以及非能源类的工业

wanqi@

消费品，背后驱动一是节假日相关消费需求的脉冲性释放，二是外部因素的

传导性影响。一方面，中秋及国庆“双节”期间，出行及部分食品需求走旺，

相关报告带动相关品类价格上行。另一方面，国际金价上涨影响下，扣除能源的工业消

1.《美国流动性告急——全球经济观察第费品价格有所走高。环比超季节性上涨，叠加基数效应支撑，CPI同比转为

18期》2025-11-08

正增长。内外部因素综合作用，核心CPI同比涨幅连续第6个月扩大，也创

2.《出口下行会持续吗？——10月外贸数

下2024年3月以来最高值。

据解读》2025-11-07

3.《海南自贸港封关展望点评》2025-

11-07CPI呈修复特征，但并非全面性，部分项目价格仍显弱势。一则，食品烟酒中

映射内需的猪肉及烟酒价格持续成拖累。二则居住价格环比超季节性走弱。

三则促销活动对重点品类价格形成阶段性扰动。

❖10月PPI亦有修复：环比年内首次上涨，同比降幅连续第3个月收窄。上

游工业行业是PPI价格回暖的重要贡献。梳理PPI边际改善的驱动因素，主

要在于供需压力的缓和以及外部输入性因素的传导，在煤炭及有色相关行业

体现得较为明显。此外供给收缩同样对价格同比形成支撑。10月竞争秩序优

化相关行业（光伏设备及元器件制造、电池制造、汽车制造业等）价格同比降

幅均有不同程度的收窄。

❖整体而言10月通胀数据的改善源于服务及输入性因素。一是更长的假

期导致的服务需求集中释放，二是有色、工业消费品等输入性通胀，三是“反

内卷”带来的上游减产，而内需对价格的拉动仍然偏弱。考虑到不同行业之间

价格表现有所分化，同时外部及国内季节性因素构成不小贡献，由内生性动

能支撑的价格回稳基础仍需巩固。向后看，价格修复的来源可能主要是海外

工业原材料的输入性通胀、“反内卷”带来的部分行业市场竞争秩序优化，内

需预计仍然处于相对偏弱的状态，猪价、油价受供给端约束仍有压力。预计年

内CPI同比