对赌协议下被并购方盈余管理研究--以神州高铁系列并购为例.pdfVIP

摘要

因可以快速的整合企业的资源，提升企业的综合实力，实现企业规模迅速壮

大，并购已成为许多企业生存的法则。为了规避并购过程中并购方与被并购方对

并购交易标的的信息不对称问题，降低并购标的的估值风险，提高并购绩效，对

赌协议在并购交易中被广泛采用。但是，由于并购中对赌协议制度的不完备，出

现了诸多机会主义行为，被并购方会选择使用盈余管理手段来达成业绩对赌免于

补偿，对被并购方造成损害，甚至影响资本市场的健康发展。

本文以信号传递理论、不完全契约理论、信息不对称理论以及激励理论为理

论基础，结合对赌协议特征分析了企业并购中对赌协议引致的被并购方盈余管理

的机理，以神州高铁2015年以来一系列的并购重组为例进行验证，采用案例研

究方法，利用修正的琼斯模型模型，深入分析了神州高铁并购的被并购方新联铁、

武汉利德以及交大微联在业绩对赌下的盈余管理动机、手段以及对并购方的不良

影响并提出建议。

本文研究发现：（1）高额的业绩补偿压力、并购方的管控不力与默许、市场

监管不严共同引致了被并购方的盈余管理。（2）被并购方在对赌期内确实使用了

盈余管理手段以达到提高业绩、完成业绩对赌的目的。（3）被并购方在业绩对赌

期结束后都出现了不同程度的“业绩变脸”，但盈余管理程度高的公司在对赌期

后的变脸程度较大，而盈余管理程度较轻的公司业绩只有些微下降。而被并购方

的盈余管理也使得并购方陷入了发展存疑、运营变差、入不敷出的窘境，严重侵

害了投资者的利益。

故而，本文建议：（1）并购前公开对并购标的企业价值评估的依据，确保并

购交易对价的公允；（2）被并购方对赌期内信息披露需透明，降低并购双方信息

不对称程度；（3）加强对对赌协议实施和执行的监管，限制企业盈余管理手段。

关键词：企业并购，对赌协议，盈余管理，业绩承诺

ABSTRACT

Withthethedevelopmentandcontinuousimprovementofthecapitalmarket,the

numberofMAtransactionscontinuestogrow.Inthefiercecompetition,MAhas

becomethelawofsurvivalformanycompanies.

Throughmergersandacquisitions,companyscanquicklyintegratetheresources

oftheenterprise,enhancethecomprehensivestrengthoftheenterprise,andrealizethe

rapidgrowthoftheenterprise.However,theshareholdersandmanagersofthetarget

companymoreclearlyknowthesituationoftheirowncompanyandhavemore

informationthantheacquirer.Informationasymmetrymaybringriskstotheacquiring

company.Therefore,moreandmorecompanieschoosetouseValuationAdjustment

Mechanism.However,duetotheincompletenessoftheperformancecommitment

systeminmergersandacquisitions,therehavealsobeenmanyopportunisticbehaviors.

Mergersandacquisitionswillchoosetouseearningsmanagementtoachieve

performance.

Thearticleisbasedonthetheoryofsignaltransmission,i