【华源-2025研报】利率周报（2025.11.24-2025.11.30）：制造业PMI小幅反弹，企业利润承压.pdfVIP

证券研究报告

固收定期报告

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2025年12月01日制造业PMI小幅反弹，企业利润承压

——利率周报（2025.11.24-2025.11.30）

投资要点：

证券分析师

报告核心观点：Q4经济下行压力可能上升。中美谈判释放积极信号，今年11月制

廖志明

SAC：S1350524100002造业PMI有所反弹，上游价格修复好于中下游，10月工业企业利润同比大幅下滑，

liaozhiming@企业利润或持续承压。Q3经济数据同比增长整体较Q1和Q2放缓，固投累计同比

负增长，传统投资经济驱动模式或将难以为继。当前经济运行中，消费与出口两端

联系人或承压：11月非制造业PMI有所回落，为23年1月以来首次跌入临界点以下，或

马赫反映居民消费意愿仍显低迷，国内经济修复动能或偏弱；24年Q4出口数据表现较

mahe@好，今年Q4出口同比增速或面临压力，但10月30日中美降低芬太尼关税、延长

对等关税暂停期等或对11、12月外贸有一定支撑。未来半年政策利率下调与增量工

具落地或成关键支撑手段。

本周（11/24-11/30）市场概览：

宏观要闻：11月制造业PMI环比+0.2pct至49.2%。11月非制造业商务活动指数为

49.5%，环比-0.6pct。10月份规模以上工业企业利润同比下降5.5%，较25年9月

增速回落27.1pct。根据我们测算，10月规上工业企业营收当月同比-3.3%，较9月

大幅回落，由正转负。11月25日央行开展10000亿元MLF操作，期限为1年期。

11月MLF净投放为1000亿元，连续第九个月加量续作，符合市场预期。

中观高频数据：消费方面：截至11月23日，当周乘用车厂家日均零售数量同比

-6.6%。截至11月21日，当周三大家电零售总量同比-25.0%。交运方面：截至11

月23日，当周邮政快递揽收量同比+8.2%，当周铁路货运量同比-0.5%，当周高速

公路货车通行量同比+2.3%。价格方面：截至11月28日，当周猪肉平均批发价同

比-23.7%，较4周前-0.4%，当周北方港口动力煤平均价同比+0.7%，较4周前

+9.2%，当周WTI原油现货价平均价同比-15.7%，较4周前-3.9%。

债券市场：国债收益率多数上行，11月28日，1年期/10年期/30年期国债收益率

分别为1.40%/1.84%/2.19%，较11月21日分别-0.2BP/+2.6BP/+2.8BP。

机构行为：11月28日估算的中长期利率/信用债基久期中位数分别约4.2年/2.1年，

较上周（11月21日）分别-0.20/+0.05年左右。

投资建议：当前债市配置价值突出，债券收益率或震荡下行，我们明确看多债市。

从国内基本面看，国内经济数据承压，房价进一步下跌，当前短端利率过高，政策

利率下调的必要性显著上升。从外部环境来看，美联储降息周期开启。内外双重作