【华源-2025研报】波司登（03998）：收入及利润正增长，全新设计师系列推动品牌价值提升：波司登（03998）：.pdfVIP

证券研究报告

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港股|公司点评报告

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2025年12月01日波司登(03998.HK)

投资评级：买入（维持）——收入及利润正增长，全新设计师系列推动品牌价值提升

投资要点：

证券分析师

2025/26上半财年营收在高基数下同增1.4%。公司发布FY2025/26中报，上半财年

符超然

SAC：S1350525050004实现营收89.3亿元，同比+1.4%；实现归母净利润11.9亿元，同比+5.3%，归母净

fuchaoran@利率13.3%，同比+0.5pct，在高基数下公司上半财年仍实现收入与利润的双增长。

此外，公司维持较强派息意愿，中期宣派股息0.063港元/股，同比+5.0%。

联系人

分业务看，核心主业品牌羽绒服营收同增8.3%。公司持续锚定“双聚焦”战略。分

周宸宇

zhouchenyu@业务看，1）品牌羽绒服：FY25/26H1实现营收65.7亿元，同比+8.3%（其中，波

司登主品牌营收同增8.3%，为核心驱动），营收占比同增4.7pct至73.6%，毛利率

市场表现：同降2.0pct至59.1%，系期间经销渠道销售增速更高（经销毛利率低于自营），下

半财年与KimJones、ErrolsonHugh等国际顶级设计师合作产品发布有望提升品牌

形象；2）贴牌加工：FY25/26H1实现营收20.4亿元，同比-11.7%，我们认为主要

系关税等外部因素影响，伴随关税等因素逐步消退，营收增速有望修复；3）女装及

多元化服饰业务仍在调整，公司运用多重手段着力提升整体运营和管理效率。

多渠道协同推动品牌羽绒服业务高质量发展。公司近年不断深化Top店改革，定制

“一店一设”、“一店一策”的精细化策略提升店铺运营效率。拆分核心业务品牌

羽绒服：从销售类别看，品牌羽绒业务的自营及批发渠道FY25/26H1营收同比分别

+6.6%/+7.9%，协同驱动公司营收增长。拆分线上线下看，线下端，波司登、雪中

飞线下店铺较FY24/25年底分别-67/+126家至3140/389家，雪中飞开店速度提升，

基本数据2025年11月28日

冰洁开启品牌重塑及焕新，于FY25/26H1开启线下渠道布局；线上端，公司通过发

收盘价（港元）4.96

一年内最高/最低（港力核心品类、注重品牌建设、聚焦内容创新及精细化运营，持续提升经营能力和运

5.37/3.46

元）营效率，推动上半财年线上营收同增2.4%，“双十一”战绩位于多平台榜单前列。

总市值（百万港元）57,683.58

流通市值（百万港元）57,683.58

资产负债率（%）42.99盈利预测与评级：公司深耕行业多年并具备优秀的品牌力及产品研发设计能力、供

资料来源：聚源数据应链管理高效带来行业领先的库存管理能力、优秀的代工能力，形成竞争壁垒，公

司聚焦主业的战略将推动羽绒服饰等核心商品快速发展，未来增长空间较大。我们

预计公司FY2026-FY2028