煤炭开采行业深度研究：如何从成本及煤电利润看当前动力煤价格合理区间？.pdfVIP

行业报告|行业深度研究

煤炭开采证券研究报告

2025年12月14日

投资评级

如何从成本及煤电利润看当前动力煤价格合理区间？行业评级强于大市(维持评级)

上次评级强于大市

出于煤价要覆盖煤企完全成本的角度，合理区间下限即港口动力煤Q5500

价格或应在620元/吨以上。2018-2020年国内煤价在相对合理区间内运行，作者

参照统计局数据口径，对应吨原煤利润总额在60-80元/吨左右，彼时港口张樨樨分析师

吨原煤完全成本在515-565元/吨水平；2025年上半年规上原煤利润总额再SAC执业证书编号：S1110517120003

次回落至60元/吨左右水平，但对应港口吨原煤完全成本提升至615元/吨zhangxixi@

水平，较2018-2020年提升约50-100元/吨，此时对应2025H1秦皇岛港丁文宇联系人

Q5500动力末煤均价在676元/吨。同时，我们通过拆分部分动力煤上市公dingwenyu@

司成本进行验证，10家上市公司吨煤销售成本及吨煤完全成本在2020年以

来基本都有不同幅度的提升，其中2020年10家动力煤上市公司加权平均行业走势图

吨煤销售成本184元/吨，2024年提升至273元/吨，提升幅度为89元/吨，煤炭开采沪深300

2020年10家动力煤上市公司加权平均吨煤完全成本266元/吨，2024年提

升至361元/吨，提升幅度为95元/吨。2025H1煤企或通过降本增效一定程17%

11%

度上降低了完全成本，但成本进一步降低的空间已相对有限，煤企成本或难

5%

以降回至2020年前水平。故我们认为，如果2022年规定的港口电煤合理-1%

区间570-770元/吨中，区间下限570元/吨主要保证煤企能够有部分盈利，-7%

则当前底部区间或应提升至620元/吨以上。-13%

-19%

2025年上半年煤电利润分配或并没有达到诸如2015、2021-2022年的矛2024-122025-042025-08

盾程度，但总体利润略有向电力端倾斜，若基准价675元/吨为2021年煤

资料来源：聚源数据

电利润分配的相对理想水平，则当前合理区间基准价或应小幅上移。2025

年上半年国内煤价承压，火电端盈利进一步走扩，煤电利润再次趋向于电力相关报告

端分配。从过去10年煤电利润分配来看，若2018-2020年煤电利润为相对1《煤炭开采-行业深度研究:国内减产

合理状态，则在2025年上半年煤电行业经营情况基础上，若煤价进一步下与进口替代下的供需再平衡》

跌，则煤电利润分配或将偏离合理区间，而从上半年煤价运行来看，2025H12025-12-09

秦皇岛港Q5500现货价格平均恰好为676元/吨，与当前570-770元/吨的2《煤炭开采-行业专题研究:动力煤超

电煤价格合理区间基准价675元/吨接近。而2025H1我们认为煤