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证券研究报告星星之火，灿若星辰——新消费行业框架分析发布时间：2025-11-28

投资要点n新消费：何为新消费？新消费最初是一级市场用词，这两年概念逐渐出圈。新消费新在哪里？我们认为：1）新需求：既有新人群如Z世代的情绪消费需求、国潮文化需求，也有旧人群的新需求，从“杠杆驱动型消费”转向“收入驱动型消费”，量入为出，回归理性。2）新供给：中国制造下提供了超强供应链、互联网时代重塑了商业模式和效率。但本质并没有发生改变，依旧是需求、供给及行业痛点的解决。n新的需求：星星之火汇聚成光。无论是情绪消费还是国潮消费，都具有一定程度的奢侈品属性，奢侈品一方面要做品牌叙事，另一方面也要做品牌延申，商业模式来看，核心的有两种，金字塔式、星式模式，当前国内公司模式尚处于摸索阶段，未来会有波折但是我们坚信会越来越好。相关赛道：1）IP潮玩：情绪消费，星星之火，正在蔓延；2）黄金珠宝：古法黄金，国潮回归，走向世界。n新的供给：老树新芽枯木开花。我们认为无论是消费还是其他行业，容易的赛道均会先发展，有难点的行业后发展。但随着科技的进步，信息的发展，越来越多行业的痛点被解决。比如：零售行业普遍的加价率高（出现了零食量贩等），服务行业的标准化问题（出现了连锁餐饮、连锁月子会所等）。相关赛道：餐饮赛道。n投资建议：我们持续看好消费投资机会，看好消费长期机会。我们建议关注攻守兼备两类机会：1）攻之新消费机会：潮玩、黄金珠宝、新茶饮等赛道建议积极关注，一方面符合当下消费个性化、悦己化等趋势，另一方面文化出海氛围正浓，赛道公司或从中受益。相关标的：泡泡玛特、布鲁可、名创优品；老铺黄金、潮宏基；蜜雪集团、古茗、茶百道等。2）守之顺周期赛道：若各种刺激消费政策继续推出，经济逐步迎来复苏，则白酒、餐酒旅等顺周期公司将迎来行情，建议积极关注。n风险提示：居民收入恢复不及预期，消费支出意愿偏弱；新技术或新业态引发行业格局变动；政策不及预期风险；市场竞争加剧风险等。2

一二新消费：何为新消费？新的需求：星星之火汇聚成光目录三四新的供给：老树新芽枯木开花投资建议3

一新消费：何为新消费1.1新消费崛起1.2何为新消费1.3新消费终局4

1.1新消费崛起：三姐妹股价大涨新消费大涨n新消费三姐妹：泡泡玛特、老铺黄金、蜜雪被资本市场称为“新消费三姐妹”，24年以来泡泡玛特最高上涨超过16倍，老铺黄金上市以来最高上涨13倍，蜜雪上市以来最高上涨50%+。过去一年泡泡玛特最高上涨2.5倍、老铺4倍、蜜雪50%。n上涨原因：?潮玩赛道：泡泡玛特上新labubu3.0爆火、海外销售火爆、季报不断超预期，推升股价不断上涨；?黄金珠宝：金价不断上涨，黄金珠宝进入低基数运行；中期黄金珠宝饰品化趋势逐步显现，各家一口价占比提升；?新茶饮：外卖大战，拉动茶饮数据，各家表现非常不错；中国茶饮也逐步走向海外，在东南亚美国落地开花。图表1：新消费三姐妹过去一年股价涨跌幅资料：Wind；中邮证券研究所；数据截至2025/11/255

1.2何为新消费：“新”在新需求、新供给何为新消费n新消费vs旧消费：这两年新消费这个词很火，但这不是一个新词，最初是一级市场用词，今年以来泡泡玛特、老铺黄金等公司业绩、股价亮眼，新消费概念逐渐出圈。市场上也流传“涨了的就是新消费，跌了的就是旧消费”的说法。n新消费新在哪里？我们认为：?新需求：这既有Z世代等新人群的新需求、也有旧人群的新需求。?新供给：中国制造下提供了超强供应链、互联网时代重塑了商业模式和效率。n本质：我们认为本质并没有发生改变，依旧是需求、供给及行业痛点的解决。图表2：新消费分析框架新人群：Z世代的新需求新需求旧人群：杠杆型消费向收入型消费转变新消费硬件：强大的中国制造新供给软件：互联网/信息化时代资料：中邮证券研究所6

1.2何为新消费：“新”在新人群的新需求新消费分类：新需求（新人群）nZ世代：Z世代（出?于1997年?2012年间的?群）约占全球??的25%，其规模与影响?已超越Y世代和X世代，正成为重塑全球消费市场的主?军。?特点一：规模与购买力双冠，成为市场核心增量。Z世代的全球人口规模达到20.2亿，占比25.2%，超越Y世代（18.6亿）和X世代（14.7亿），成为全球规模最大的消费群体。与此同时，Z世代具有极强的购买力。2025年Z世代全球收入将达7万亿美元，消费规模却高达9.8万亿美元，预计到2030年，这两项数据将分别飙升至33万亿美元和12.6万亿美元。?特点二：Z世代为数字原生民，传统链路失效。传统的决策链路是“广告-认知-购买”，Z世代的消费决策更依赖“兴趣吸引-内容共鸣-社交验证-体验转化”的闭环，品牌必须进入他们的数字主