人工智能行业大模型发展趋势复盘与展望.pdfVIP

证券研究报告|2026年01月04日

2026年01月05日

人工智能行业专题（14）

大模型发展趋势复盘与展望

行业研究·行业专题

互联网·互联网Ⅱ

投资评级：优于大市（维持）

证券分析师：张伦可证券分析师：张昊晨

0755

zhanglunke@zhanghaochen1@

S0980521120004S0980525010001

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核心观点

•复盘美股科技巨头过去三年股价走势，AI叙事不断递进。23年OpenAI领先全球开启AI加速度，微软受益于OpenAI独家合作，

估值抬升明显。24年市场低估模型进步空间，叙事转向推理侧，认为应用公司最优，Meta坐拥社交垄断生态（潜在Agent入

口）和广告场景，股价为除英伟达以外PE唯一抬升的巨头。（24年2月，英伟达业绩会估计数据中心收入约40%来自推理。）

同年云厂商由于大幅增加资本开支但供给受限，云收入传导有延迟，三大CSP估值略有所回落。25年模型差距与OpenAI明显

收敛，谷歌后来居上，生态优势为市场追逐。26年我们认为ScalingLaw将持续，模型厂商打开差异化应用市场，模型推理

侧需求或进入放量拐点。模型和算力或为最优投资方向。

•25年四家巨头Capex同比增长50%以上，26年我们测算Capex将持续实现30%以上增速。25年北美四家巨头Capex持续上修，从

年初3200-3300亿美元上修至年末接近4000亿美元，各家全年Capex投入均处于50%以上同比增长。巨额Capex投入数据中心

建设，或面临电力瓶颈。24年北美数据中心容量约25GW，据GridStrategies估计，至29年的五年时间将新增80GW需求，而

考虑到煤电退役、配套变压器建设周期长等原因，电力缺口预计将成为主要矛盾。因此巨头在建设数据中心过程中，算力

能耗比或成为关键考量因素。

•模型架构继续演化，Scalinglaw延续，多模态+长文本为Agent爆发提供基础。23年迎来Scalinglaw红利期，24年多模态、

推理模型涌现，25年算法工程与ScalingLaw并进。长期来看，实现AGI仍然需要模型架构突破和Scaling做到极限。展望26

年：1）架构方面，下一代模型架构目前需要解决两大核心痛点：①训练阶段Transformer的计算量和内存消耗瓶颈日益凸

显；②推理时模型的记忆能力有限，且模型参数无法跟随记忆变化。海外目前已经有谷歌的Titans架构、以及Mamba架构，

国内则更多从成本效率优化角度出发，包括Qwen3-Next、DeepSeekV3.2都取得了明显提升。2）Scaling方面，预计26年

Scalinglaw仍将延续，包括从预训练到后训练以及推理场景，而强化学习则将成为未来的重点突破方向；3）多模态、长

文本能力更加成熟，这为Agent的涌现提供技术基础。目前中美模型差距在3-6个月，算力和算法是追赶的关键。

•通用大模型能力暂未分胜负，厂商商业化路径有差异。1）OpenAI：尽管短期模型能力被反超，但下一代模型表现仍然值得

期待