【宏观专题】战略看多中游制造系列十一：中游制造盈利少些“油”虑.docxVIP

证券研究报告宏观专题2026年09月17日

【宏观专题】

中游制造盈利少些“油”虑

一——战略看多中游制造系列十

一

核心结论：高油价对中游制造盈利的冲击或趋弱，中游盈利对油价冲击的“耐受性”或出现边际增强迹象。一方面，本轮人民币计价油价重新进入同比上涨阶段后，中游制造毛利率和净利润率并未立即回落，反而自低位有所回升，尚未重现2017—2018年、2021—2022年两轮油价上涨后期盈利能力明显下滑的特征。另一方面，本轮油价升至高位后，中游制造毛利率改善宽度并未同步出现显著收窄；且2020年以来，油价上涨与非上涨阶段之间的毛利率改善宽度差距明显收窄。进一步看，近年来中游制造盈利与油价之间的负向联动有所弱化，中游整体毛利率与油价的滚动相关性已由负转正，多数细分行业的相关系数也较此前低位明显回升。

一、油价上涨对中游企业盈利的冲击或减弱

延续前期报告《高油价带来“出清”，中国中游份额或“上行”——战略看多中游制造系列四》的讨论，我们曾提出，高油价背景下，制造强国的中游制造出口份额反而可能上升。今年一季度，中国中游制造出口份额确有提升（图2），也为这一判断提供了新的现实观察。在此基础上，本文进一步将