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锂业龙头启示录之一：SQM

锂业龙头启示录之一：

SQM—盐湖锂巨头在资源民族主义下的成长、博弈与启示

报告要点

从硝酸盐厂到锂业龙头：资源禀赋奠定护城河，企业智慧决定公司生命长度。SQM脱胎于智利硝石产业重组，1993年通过与CORFO签署《项目协议》与《OMA租约》取得阿塔卡马盐湖经营权，1996碳酸锂投产。此后以产能扩建、配额谈判与海外并购三线推进，成长为全球锂业龙头。Atacama优异的资源禀赋奠定提锂成本位于全球成本曲线左侧，即便2018年CORFO将权利金改为按售价累进、最高档40%之后，锂业务仍能在行业低谷维持20%以上毛利率，景气阶段则回升至50%以上。禀赋奠定护城河，而公司在矿权国有的制度约束下持续以让利换取配额与经营期限的应变能力，则决定了公司的生命长度。

矿权始终国有，SQM60年的成长线是一部用让利换确定性的交易史。锂在智利属不可授予矿种，1993年《项目协议》与《OMA租约》交付的是经营权而非产权。Ponce家族低价成为实控人以及军政府背景的历史渊源叠加非合规经营的历史隐患，在左翼领导人上台后迎来全面爆发，2014—2