次贷危机的成因和传导机制研究.pdf

摘 要 次贷危机从 2007年 8月全面爆发以来,对国际金融秩序造成了极大的冲击 和破坏,使金融市场产生了强烈的信贷紧缩效应,国际金融体系长期积累的系 统性金融风险得以暴露。次贷危机引发的金融危机是美国 20世纪 30年代“大 萧条”以来昀为严重的一次金融危机。起源于美国的这次次贷危机正波及全球, 全球金融体系受到重大影响,危机冲击实体经济。中国也受到次贷危机的影响。 危机前几年世界经济正处于高增长时期,生产力增长率很高,大多数国家 通货膨胀稳定,表明经济活动的增长大体上符合经济增长潜力。长期利率低, 反映了亚洲和石油顺差国的高储蓄;短期利率也低,反映出顺应性的货币政策。 低利率和不断增长的对未来的过分乐观预期,推高了从股票到房屋的资产价格。 低利率和有限的波动性助长了各金融机构对收益率的追逐,低估风险导致金融 机构创造和购买风险更高的资产。而各中央银行则主要专注于通货膨胀而较少 关注资产价格变化,醒悟到系统性金融风险时已为时太晚。 次贷危机引发的全球金融动荡仍然在持续,实体经济也受到不同程度的影 响。研究和分析本次次贷危机的成因与传导机制是有现实意义和价值的。 首先,次贷危机让我们认识到有缺陷的激励机制以及现代金融体系的相互 关联性可能具有巨大的宏观经济影响。通过分析次贷危机的成因和传导,我们 认识到微观主体的道德风险具有巨大的破坏效应。我国在进行投资尤其是外汇 储备的保值增值时需要考虑金融机构的道德风险以及由此逐渐引发的系统性金 融风险。 其次,通过分析次贷危机的成因和传导,我们知道全球储蓄失衡是重要原 因之一,而在这背后的是以美元为主导的国际货币体系在发挥作用。因此,分 析危机成因有利于我国推动国际货币体系改革,提高我国在国际上的金融话语 权,而不是仅仅认为在我国资产证券化的过程中需着力加强金融监管。 再次,分析次贷危机的成因,有助于我们理解宏观经济政策的重要性。美 联储过于宽松的货币政策促使美国经济持续繁荣,推迟了经济下行周期。然而 过低的利率和过多的信贷投放迟早会影响通货膨胀水平和资产价格水平。中央 银行的货币政策不仅仅需要关注通货膨胀,还需要关注资产价格变化。这对我 1 国货币政策的制定具有一定借鉴意义。 本文通过借鉴文献综述中对次贷危机成因和传导机制的分析,从宏观角度 (宽松的货币政策、全球储蓄失衡)和微观角度(微观主体的道德风险)分析 次贷危机的成因;本文中将次贷危机、金融危机、经济危机看成是相互贯通的 统一整体,传导机制贯穿这条主线始终。次贷危机遵循从信贷市场到资本市场, 资本市场到信贷市场,虚拟经济到实体经济,国内市场到国际市场的传导路径。 传导机制所形成的效应对世界经济造成重大不确定影响。分析中采用了理论与 实证、抽象与具体相结合的研究方法。 第1章文献综述中列举了国内外各方对次贷危机成因和传导的研究观点;第 2章从宏观和微观两个角度分析了次贷危机的成因;第3章分析了次贷危机的传 导加剧因素和传导机制;第4章得出启示与结论。 美联储过于宽松的货币政策和全球储蓄失衡导致的不断下降的长期利率是 资产价格上升和房地产市场繁荣的根源,而由于长期经济增长带来的过度乐观 预期放大了泡沫,加上微观经济主体的道德风险,共同造成系统性金融风险的 积累。于是在加息周期下,房地产泡沫开始破裂,次贷危机爆发。而高杠杆率, 期限错配,表外业务和交易对手风险是危机得以传导的加剧因素。危机由信贷 市场传导至资本市场,资本市场回传至信贷市场,金融市场传导至实体经济, 发达国家传导至新兴市场经济体到昀不发 达国家。本文昀后提出我国以外汇储 备开展贷款换资源等政策建议。 论文主要创新之处在于通过一个剔除其它经济变量的简单模型,验证短期 利率和长期利率对房屋价格的影响,进而得出危机成因。短期利率的决定因素 在于货币政策,长期利率的决定因素在于市场供求即全球储蓄失衡带来的资金 均衡价格,从而得出危机的成因正是由这两方面共同作用与影响。文章吸取了 众多观点,通过模型组合成自己的视角,并且在全球经济背景下进行了宏观和 微观两层分析,由危机表面原因深入至根源分析,在文章昀后提出我国以贷款 换资源的政策建议。 论文主要不足之处在于受水平所限分析过于简化,实证分析相对简单。模 型中剔除了其它影响房屋价格的变量如收入、股票价格、利率预期等因素,对 结果难免会有影响。文章未对长期利率下降的原因进行分析,而只是简单的将 全球储蓄失衡看作原因。长期利率下降和全球储蓄失衡之间的因果联系尚未得 2 到实证支持,而全球低通胀水平带来的低通胀预期和低风险溢价、财富积累带 来的资产组合分散风险效应和信贷更快的增长可能更多的影响了长期利率走 势。中央银行的货币政策除了关注通货膨胀目标之外,还应关注资产价格和杠 杆率的变动,但是如何制定模型引入资产