上海股票市场异象 _ 过度反应现象的实证证据与分析.pdfVIP

论 文 摘 要 证券市场是否有效一直备受金融学研究的关注，它涉及到资产价格是否能无 偏地反映证券信息以及投资者是否理性等问题。长期以来，以有效市场假说和随 机游走为基础的现代金融理论一直占据着金融学术领域的主流地位。然而在最近 的二十余年间，与现代金融理论相异的实证证据不断涌现，研究者们发现现代金 融理论和模型在有些方面难以解释证券市场上的一些异象。迄今为止，在各国的 研究中发现了诸多金融市场异常现象，如过度反应与不足反应、规模效应、季节 效应、周内效应、无信息时的价格波动和小公司效应等。过度反应现象是最先引 起研究者注意的问题之一，它不仅可以影响到投资者的决策行为，而且还关系到 金融市场是否有效的问题。因此，其作为当前金融理论的主要研究方向之一，受 到广泛的重视。 本文在对金融市场异象进行简要回顾的基础上，对上海股票市场的过度反应 现象进行了系统的探索。并且在接下来的研究中采用实证分析和心理学实验两种 研究方法分析了过度反应现象的成因。 本文首先对关于金融市场异象研究作了一个较为系统的回顾和综述，包括传 统金融学和行为金融学的比较及其对过度反应现象的不同解释，以及国际上研究 过度反应的基本方法。然后，本文采用了市场调整的累计异常收益模型、买入并 持有收益模型、单因素风险调整模型、三因素模型和特征模型来检验上海股票市 场是否存在过度反应现象。我们发现上海股票市场确实存在过度反应现象，特别 是在36－54 个月的周期中，过度反应效应最为强烈。同时，这种过度反应现象 并不能由市场溢价风险和公司特征（账面市场比率和规模）代表的风险所解释， 公司的特征却能较好地解释证券组合的超常收益。这同行为金融学的预测基本一 致。最后，在此基础上，本文进一步从心理学方面讨论了反应过度现象存在的原 因。我们设计了一个心理学问卷，通过心理学实验来分析过度反应存在的心理学 基础。实验结果发现，投资者在面对不确定性选择时，具有明显的热手效应和保 守性心理。 关键词： 行为模型 过度反应 不足反应 特征模型 热手效应 ABSTRACT The efficiency of securities market has always been a hot topic of financial economics. This involves whether asset prices could reflect all information available or the investors are rational or not, and therefore, whether the securities market is efficient in the distribution of the social resources or to what extent the efficiency is. For a long period, the modern financial theory based on efficient market hypothesis and random walk has been the mainstream of financial fields. However, in the past twenty years, a lot of empirical research has contradicted with this theory. Many financial anomalies like overreaction, underreaction, size effect, seasonal effect, week effect and so on have been found. Among them, overreaction is especially important because it may influence the decision-making process of investors and the market efficiency. Now, it has been regarde