我国公司红利政策与股市波动.pdfVIP

俞 　乔 、程 　滢 :我国公司红利政策与股市波动 我国公司红利政策与股市波动 俞 　乔 程 　滢 　　 (复旦大学管理学院和四川大学管理学院) (新加坡国立大学经济系) 　　内容提要 :本文从实证的角度分析了中国上市公司的年度红利公告对股价及交易量 的影响 。我们发现 ,不论是首次分红还是一般的年度分红 ,现金股利所引起的股价异常收 ( ) 益显著小于股票股利和混合股利 即现金和红股 。此外 ,现金股利作为首次分红支付方 式不受市场欢迎 ,其异常收益显著为负值 。为了保证实证结果的纯净性 ,本文还进行了干 扰排斥性检验 ,排除了除息除权 日的溢出效应 、大宗交易所引起的股价偏差及红利公告期 间风险要素增加的影响 。此研究回答了我国证券市场建立以来公司红利政策与市场价格 及交易额的相关关系问题 。 关键词 :红利政策 　股价收益 　交易数量 一 、引言 上市公司的红利政策是金融经济学研究中一个非常重要的论题 。对企业内部管理者而言 ,将 公司盈余的多大比例作为红利分配是经营者必须面对的财务问题 ,它将深刻地影响企业资本结构 ; 对企业外部投资者而言 ,对红利政策的正确分析将有助于认识金融市场的运行 ,特别是对深入了解 资产定价 、市场波动及企业并购有重要意义 。由于种种原因 ,我国的资本市场是在与国际金融市场 完全分离和计划经济体制向市场经济制度转型的条件下 ,通过政府”外生”建立的一种市场 ,它不可 避免地由政府全面控制与主导 ,具有未完成和非规则运作的基本特征 。同时 ,我国的证券市场还与 其他发展中国家的新兴市场一样 ,属于参与者高度投机的市场 。因此 ,在理论上我们需要回答以下 问题 :在政府控制和投机驱动的证券市场上 ,市场参与者是否仅关注及炒作外部公共政策变化而忽 视反映企业经营的基本层面 ? 其次 ,我国上市公司财务决策是否与发达国家的成熟市场相似 , 向投 资者传递了企业内部管理的有效信息 ? 对这些问题的研究不仅能够从公开信息吸收与分析的角度 描述资本市场创立与发展的轨迹 ,而且 ,它还有着重要的实践意义 ,尤其是反映公司经营的信息真 实性及投资者对此的重视程度 ,将有助于降低市场赌博游戏 ,增加市场有效投资 。 传统现值理论从红利净现金流角度出发 ,认为公司支付的红利越多 ,公司本身价值也越高 。然 ( ) 而米勒与莫迪格利安尼 Miller and Modigliani , 1961 的经典研究指出 ,在完全资本市场条件下 ,公司 的市场价值由最优投资值决定 ,与红利政策无关 。该理论从全新的角度提供了系统研究这一问题 的基本框架 。当然 ,这种理想状态的理论模型与现实情况不一致 , 因为在观察到的众多红利现象 ① 中 ,红利公告对公司价值的作用是相当明显的 。因此 ,后来的学者放宽了完全资本市场的假设 , 分别考察税收影响、代理问题 、不对称信息、交易成本及完整市场因素 , 以期解释在现实世界中红利 政策对公司价值发生影响的现象 。在不对称信息条件下 ,红利政策能为投资者提供公司管理者才 拥有的内部信息 ,即管理者对公司未来经营状况及营利的预期 ,因此市场就会对红利所包含的相应 ( ) ( ) 信息作出反应 。巴哈坦齐利亚 Bhattacharya ,1979 、米勒与洛克 Miller and Rock , 1985 以及约翰和 ① 所谓红利公告效应 ,简单说就是红利增加会引起股价上升 ,而红利减少会引起股价下降。 32 2001 年第 4 期