转债申购：风险增大，个券选择的重要性上升.pdfVIP

债券专题研究报告 2008年 03月 17日 转债申购：风险增大，个券选择的重要性上升 何秀红 固定收益证券 研究员 电话：020626 eMail：hxh@ 新债上市首日涨幅大幅下降，网上申购收益不敌资金成本 2008年新债上市的表现普遍低于市场预期，向市场传导了一个信息：一级市场“打新债”的风险逐渐上升。 表面上，中石化分离债和五洲转债的申购收益仍然大于0，但是如果摊上资金成本(按照7天回购利率3%计 算)，网上申购实际上已经出现亏损。 转债首日表现：与股市“共舞” 转债上市首日价格和上证指数成明显的正线型关系，在熊市里转债的价位基本上在 110元以下，2002年多 个转债的发行价还低于 100元。牛市里，转债的价格大幅上升，新债上市价高于 130元是普遍的现象。 转债的转换价值和转股溢价率都与股市走势有关。如果正股在转债发行至上市期间大幅波动，转债的上市 时有可能出现深度价外或者深度价内，转债上市价格将偏离发行时的定价。在牛市里转债首日上市的转股 溢价往往比较高，在熊市里的转股溢价比较低，甚至还会出现负溢价。 这段时间股票市场出现大幅调整，投资者的心态趋于谨慎，转债上市价格严重低于市场预期，如果股市继 续调整，我们认为转债定价思维也需要重新定位，谨慎估计可能比乐观估计更加合适。 一级市场风险增大，个券选择的重要性上升 如果股市不见好转，我们认为转债一级市场的申购收益将继续下降，不排除出现申购亏损的可能。2002年 和 2003年熊市阶段，多个转债的上市价格低于发行价格 100元。即使转债上市价格不跌破 100元，但是有 限涨幅以及低的中签率也有可能导致申购收益低于资金成本。因此，在股市低迷环境里，个券分析的重要 性上升，“见到新债就打”的投资方式必然孕育巨大风险。 如果股市反弹，转债一级市场的收益或将回升，但是我们认为申购收益即使回升也不可能回复到2007年时 的水平，主要原因在于随着投资者对于转债一级市场认识深化，高收益必然吸引更多资金流入，收益上升 与中签率下降趋于一个相对平衡状态，使得这种无风险的高收益难以为继。 . 广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承 销等服务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。 债券专题研究报告 2007年，股市行情火爆使得多数转债和分离债附送的权证上市之后大 幅上涨，投资者在一级市场获取了丰厚的回报。但是，2008年1月以来， 股市出现深幅调整，转债市场的风险也逐渐呈现，新债上市的涨幅明显下 降。在这种情况下，转债一级市场是否可持续获取无风险收益？我们认为 如果股市继续振荡，一级市场的收益将继续下降，申购亏损的风险增大。 新债首日涨幅下降，网上申购收益不敌资金成本 2008年新上市转债首日涨幅大幅下降，首先海马转债上市跌破120元， 而2007年普通转债上市价最低为128.57元；接着中兴分离债上市跌破110 元；最令人吃惊的是中石化分离债的权证上市当天打破“权证上市即涨停” 的神话，当天收盘分离债价格仅为102.8元，远远低于市场的预期，网上 申购的收益低于3%的资金成本；最后，3月14日上市的五洲转债，上市价 也在120元之下，由于中签率非常低，网上申购的收益也低于资金成本。 2008年新债上市的表现不仅普遍低于市场预期，而且也向市场传导了