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企业集团并购主体选择 　　摘要：文章基于集团并购实践的现实需要以及现有理论研究的不足，在权变视角下全面探究影响企业集团并购主体选择的关键因素，在系统分析外部权变因素和内部权变因素（包括企业集团和子公司两个层面）及其作用机理的基础上，构建企业集团并购主体选择的理论分析框架，以期为集团并购的顺利实施提供政策建议。 　　关键词：企业集团；并购执行权；主体选择；权变理论 　　一、 引言 　　近年来，并购已逐渐成为我国企业集团实施对外扩张和资源整合战略的基本工具。 　　但目前关于并购主体选择或并购执行权配置的直接研究成果十分鲜见，少数文献涉及了并购参与方，也未对并购主体选择问题进行深入探讨，更缺少基于企业集团特殊的多组织属性来研究其并购主体多元化以及由此衍生的具体选择问题。针对现有研究的不足和并购实践的需要，本文选择在权变视角下系统分析影响企业集团并购主体选择的内外部因素，进而构建完整的企业集团并购主体选择的理论分析框架。 　　二、 企业集团并购主体选择的权变因素分析 　　在某一时点相对固定的外部环境中，企业集团要合理地顺序确定“母公司并购OR子公司并购”或“X子公司并购”的决策问题，必须综合考量集团内外部各种权变因素的复合影响，具体包括集团外部因素、集团层面因素与子公司层面因素等。 　　1. 企业集团外部影响因素及其作用机理分析。 　　（1）政治关联。在我国，地方政府责权利的配置格局决定了其有动机和能力干预当地企业的并购活动，以实现其执政或晋升目标。已有研究也表明，政治关联可能影响企业并购决策机制或后果（Chen et al.，2005；Bai et al.，2006）。在大型企业集团的并购决策过程中，虽然地方政府不具备法人意义上的所有者权利，但却能通过某些替代机制来影响或控制企业集团并购主体的选择。如针对不同的所有权性质，国有企业集团与政府间的各种往来关系较多也较复杂，其并购决策可能会因为高管人员重叠、职务晋升、政治成本等原因被地方政府所影响；民营或外资企业集团虽然与地方政府可能不存在直接投资关系，但也可能会因为某些潜在关联而影响其并购主体的具体选择，只是二者的影响路径或力度有所不同。 　　（2）节税效应。获取最大化的税收协同效应是集团并购的战略目标之一，因此并购前后所承担的税负差异就成为影响企业集团并购主体选择的重要经济因素。从公司财务和利润生成的基本理论可知，高盈利企业并购亏损企业、溢价购置相关资产、采用借贷融资等策略均可以在利润表中产生一定程度的税盾效应，因此企业集团可利用上述节税指标来评估众多成员企业在并购中的节税效应，从而决定最适应的主并公司。当然，除了上述技术性节税指标之外，如何利用政策性节税措施也是需要考虑的因素之一。 　　（3）地方保护。出于自身政绩的考量，地方政府往往基于经济绩效的持续提升对本地相关企业进行不同程度的保护，如通过绝对控股或行政手段阻止外来企业并购本土企业，同时还鼓励地区内企业通过对外并购以实现做大做强，从而形成一定程度上的地区壁垒或市场障碍。方军雄（2008）的研究就表明地方保护主义与企业并购决策存在密切关系：地方政府直接控制的企业更容易实施本地并购和多元化并购，中央政府控制的企业则可以突破地方政府设置的相关障碍，实现跨地区并购。因此，企业集团在确定并购主体时，必须考虑不同的集团成员因为区位因素的限制而可能受到当地政府的阻挠从而无法突破地区壁垒。 　　（4）披露规制。上市公司作为资本市场的主体，无论是监管机构还是投资者对其信息披露均有着严格要求，信息披露的相关规制也越来越清晰明确，包括《股票发行与交易管理暂行条例》、《证券法》、《公司法》以及《关于规范上市公司重大购买或出售资产行为的通知》等，这些法律法规从并购事前、事中和事后等规范了上市公司并购信息“流程式”披露的具体要求。因此，企业集团在并购过程中若是涉及到上市公司这一主体的，必须考虑信息披露的内在影响，如信息披露是否会泄露商业机密、信息披露是否会引起交易价格的非市场化波动等潜在成本的上升，当然在某些特殊情况下，适当的信息披露也可能有助于并购行为的有效推进。尤其是在中国“金字塔”式的企业集团治理结构中，上市公司在集团并购中往往承担着最为重要的角色和职能，如作为融资平台、作为资产重组和后续整合的主体等等，因此如何尽量规避众多披露规制以实现披露成本最小化，就成为企业集团在选择并购主体时需要考虑的重要因素。 　　2. 企业集团层面影响因素及其作用机理分析。 　　（1）组织架构。在直线职能制、事业部制、矩阵制以及母子公司制等不同的组织架构体系中，企业集团既是众多成员的有机组合体，也是一群功能组件的耦合体，不同母子公司在该架构体系中占据着不同的战略地位并承担着相应的职责，进而综合决定着企业集团整体的战略定位、组织关系、业务流程及