中国市场微观结构噪音特征及其定价能力研究.pdfVIP

第 11卷第6期 北 京理 工 大学 学 报 (社 会科 学 版 ) 2009年 12月 JOURNAL OF BEIJING INSTITUTE OF TECHNOLOGY (SOCIAL SCIENCESEDITION) V01．11NO．6 Dec．2009 中国市场微观结构噪音特征及其定价能力研究 王春峰 ，张颖洁 ，房振明，梁崴 (天津大学 管理学院，天津 300072) 摘 要 ：利用上海市场 的分笔交易数据考察 中国市场上微观结构噪音的特征。结果发现 ，个股 噪音 的数量级为 10—6， 噪音大小与市场走势基本相反，且公司规模越小 ，噪音水平越高。进一步对噪音的定价能力进行研究 ，发现噪音对股 票收益有很强 的解释能力 ，噪音越大 ，收益对噪音 的风险补偿越 多，按照噪音大小构建资产组合可 以获得超额 收益 。 关键词 ：微观结构噪音 ；摩擦 ；定价 ；风险补偿 中图分类号：F830．9 文献标识码 ：A 文章编号 ：1009—3370(2009)06—0048—05 传统的股票价格行为研究往往将观测价格视为 票价格过程的理解有重要意义。然而，目前 国内外的 无摩擦的真实均衡价格 ．然而真实价格在现实中无 研究主要集 中在噪音对波动性估计的影响上 ．很少 法观测 ．股票市场微观结构的摩擦伴随整个交易过 对噪音 的特征及其对价格行为的影响进行研究。本 程 ．导致可观测的交易价格总是偏离真实均衡价格 ． 文就从该角度出发 ．刻画中国市场上微观结构噪音 学术界将二者的差异称为微观结构噪音 的特征并分析噪音在资产价格中的定价能力。 低频采样条件 (如 日间数据)下噪音对收益率过 一 、 微观结构噪音的估计方法 程影响并不显著 ，可 以忽略不计 ：但是在高频数据环 境下．其对收益率和波动性估计结果的影响相 当显 市场微观结构的摩擦使资产的交易价格偏离市 著 大量研究 已经表明利用高频数据估计 已实现波 场均衡价格 ．交易价格与均衡价格的差异称为微观 动率 (RV)时考虑噪音干扰 既充分利用 了高频数据 结构噪音。设资产的均衡价格为p(gt格均以对数形 包含的信息．又能够显著提高 RV的估计精度 学者 式表示)，微观结构噪音记为 ，则交易价格p=p+rl。 们提 出不 同方法考虑噪音对 Rv 的干扰 ．例如 将一段确定的交易时期 h(如一个交易 日)分为 个 Hansen和 Lundet](2006)提出对 RV进行偏差校正 ． 等间距的子区间(=h／M为取样 的时间间隔)，则第 Zhang等闭(2005)提出用子采样方法估计真实波动 个 区间的可观测连续复利收益率可定义为： 性 ．Bamdorff-Nielsen等 3[](2006)提出核估计方法 ． p』pu一1) u一1 7 叼u—l (1) Bandi和 Russell4[Oq(2006，2008)提 出基于MSE的最 即： ， r (2) 优采样频率方法估计RV．并发现通过高频数据可以 其 中rz为可观测收益率 ，r 为真实收益率 ， 得到微观结构噪音矩的一致估计 国内学者近年在 为收益率噪音 如果价格过程中的市场微观结构噪 用高频数据估计 RV时也考虑到微观结构噪音的干 音 田独立同分布 ，那么可观测收益率的噪音 s将 扰 ，韩清、刘永~JJl[6](2007)基于Hansen和 Lunde给出 服从 MA(1)结构 ，并且具有负的一阶序列 自相关。 的Rv的无偏估计 ．推导出一种估计噪音序列方差 当有效价格过程服从连续随机波动局部鞅 ．价 的方法 ；张伟 、李平 、曾勇[71(2008)用高频数据估计 格过程的市场微观结构噪音叼 满足零均值、独立同 RV时采用一阶偏差修正方法修正微观结构噪音对 分布、具有有限八阶矩且与真实收益独立的条件时 ， RV 的干扰 。