中金公司--钢管行业深度研究：沙里淘金——掘金油气、电力用管.pdfVIP

首次覆盖 证券研究报告 2012 年 2 月 15 日 钢铁 研究部 罗炜 丁玥 分析员， SAC 执业证书编号： 分析员，SAC 执业证书编号： 沙里淘金——掘金油气、电力用管 S0080511090001 S0080511080001 luowei@ dingyue@ 钢管行业深度研究 投资亮点： 油气输送管需求进入上升周期，油气管道建设投资的周期性波动是油气用管盈利波动的最核心因素。油气输送管的供 给因资质要求形成壁垒，因此供给相对集中，需求上行周期为公司带来业绩提升。 ► “十二五”期间，油气管网建设增长潜力巨大，2012 年主干线项目将陆续启动。中石油规划 5 年内增长 5.4 万公 里，到 2015 年末油气输送管道长度达到 11 万公里。新铺设公里数的五年内平均增速达 25%。“十二五”的第一年 主干线项目青黄不接。近期从有关部门获悉：西气东输三线西段, 自霍尔果斯之宁夏中卫, 已进入环评阶段；西气东 输四线已经完成了线路勘察，如果进行顺利也有望在 2012 年开建。2012 年可能出现两个大项目开工建设期重叠 的情况，需求将集中释放。 ► 油气输送管供给存在资质壁垒，除中石油和中石化系统下的钢管厂外，仅有珠江钢管（01938.HK ）、胜利管道 （01080.HK ）、玉龙股份（601028.SH ，审慎推荐）和金洲管道（002443.SZ ，无评级）具有供应资质。这些公司都 将受益于行业需求的上升。 高端油井管和高端锅炉管行业处于成长期。下游需求有巨大的增长潜力，但目前主要依赖进口，国内的合格供应商寥 寥无几。面对巨大的需求空间和进口替代空间，供给端是关键。相关公司高端产品的投产进度和成材率状况是决定成 长空间的核心因素。 ► 高端油井管主要表现在 1 ）高合金材质和2 ）特殊扣型。随着油气田的腐蚀环境对钢管的要求越来越严苛，高合金 材质的油井管和特殊专利扣型的油井管需求增长迅速。而目前国内大部分镍基不锈钢油井管依赖进口，国内供应 商屈指可数。 ► 高端高压锅炉管主要集中在 1 ）高合金材质后 2 ）特殊造型，如U 型锅炉管和超长锅炉管等领域。超超临界机组 的普遍推广对高压锅炉管的提出了许多新要求。在超超临界锅炉管中，T23/24 ，T91/92 等品种已经实现了国产化， 而更高级别的 SUPER304H，HR3C 等品种仅有少数几家试生产成功，能获得批量订单的寥寥无几。宝钢、武进不 锈钢管厂和久立特材（002318.SZ ，审慎推荐）等少数企业开始量产，常宝股份（002478.SZ ，推荐）的 SUPER304H 已试制成功，新产线投产预计在2012 年底；另外用于超超临界锅炉 U 型管预计于 2012 年 5 月投产。 估值与建议： 油气输送管可参考周期股估值。长期来看，公司的钢管订单量和利润加成空间随需求的周期波动而波动。参照周期性 板块的长期均衡估值，约为 15xPE。2011 年油气输送管投资低于预期，处于周期底部，随着大项目的启动，2012 年有 望迎来周期性反转。在周期底部的公司可以给予高于历史均值的估值。审慎推荐玉龙股份。高端油井管和高端锅炉管 行业可参考成长股估值。当前成长股相对估值受限于 20 －25x 左右，在熊市思维下流动性折价强于成长性溢价。一旦 市场情绪逆转，市场更多的反映其成长性，估值有很大上升空间。推荐常宝股份，审慎推荐久立特材。 风险： 油气投资主干线项目启动时点的不确定性；高端钢管受海外倾销影响，盈利不达预期；新项目投产进度不达预期。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 中金公司研究部：2012 年 2 月 15 日 目录 内忧外患，泥沙俱下 3 总量过剩难扭转 3 掘金结构性机会 3 狂沙吹尽始