债务融资、股权结构与中国旅游类上市公司非效率投资.pdfVIP

圃 债务融资、股权结构与中国旅游类 上市公司非效率投资 孙建军 张绵宝 王亚平 (海南大学旅游学院，海南 海 口 570228；深圳国人通信有限公司， 广东 深圳 518026；海南大学经济与管理学院，海南 海 口 570228) 摘要：非效率投资一直是企业投资理论与实务关注的问 权人的项 目…。Jensen(1986)指出，债务融资能够增加企业 题，但规范与严谨地探究旅游类企业非效率投资这一问题的 还本付息的压力，有利于减轻经理人对企业 自由现金流的操 文献缺乏。本文基于中国旅游类上市公司20o3至2011年 控和滥用，提高企业 的经营效率 ，从而发挥 “控制与纪律效 的非平衡面板财务数据 ，实证考察中国旅游类上市公司债务 应” 。Stulz(1988)的研究发现当公司缺少投资机会或者具 融资与股权结构对非效率投资的影响。本文发现，中国旅游 有较充裕的 自由现金流量时，企业投资过度问题会显著加 类上市公司非效率投资与公司财务杠杆存在显著的负相关； 剧，然而增加债务融资能够使投资过度 问题得到缓解 。 尽管股权结构并不影响中国旅游类上市公司的非效率投资， Parrino与Weisbach(1999)运用模拟分析方法证明了股东与 但中国旅游类上市公司存在杠杆的所有制性质漂移。 债权人的利益冲突会随着企业债务融资水平的上升而加 关键词：债务 ；股权结构；非效率投资；旅游类上市公司 剧 。江伟 (2004)发现成长性高的公司的债务融资会导致 较为严重的投资过度，成长性低的公司的债务融资虽然没有 1．引言 引发投资过度但也没有对投资过度发挥治理作用 。童盼 企业非效率投资问题一直被企业投资理论与实践所关 与陆正飞 (2006)根据 自由现金流假说构建联立方程模型分 注。MM理论(Modigliani与 Miller，1958)指出，在完美市场 析长期债务与公司投资的关系，他们认为长期债务与公司新 条件下企业投资决策与融资方式无关。完美市场假设条件 增投资存在正相关关系 。窦炜与刘星 (2011)发现就中国 在现实世界并不满足，旅游企业与其他行业企业一样，常常 上市公司整体而言债务杠杆表现出对公司治理的正向效应， 表现出接受净现值为负的项 目或者放弃净现值为正的项 目 但这种效应会随着所有权结构趋于集中而发生变化 J。 这一非效率投资行为，理论或者实证上探讨融资方式与旅游 关于公司股权结构如何影响非效率投资的问题 ，国内外 企业非效率投资问题的研究缺乏。 文献主要集中在两个维度：一是股权集中程度对非效率投资 中国是一个经济上成功地向市场经济渐进转轨的国家， 的影响；二是股权性质对非效率投资的影响。在股权集中程 旅游行业企业在这个渐进转轨过程之中表现出国有股份的 度与非效率投资文献中的一股文献认为股权集 中能够减少 递减与国有控制力的收缩这一趋势的同时，民有民营的旅游 非效率投资。Shleifer与 Vishny(1997)的实证分析表明，大 企业也在不断成长扩张并最终表现出与国有控股或持股的 股东能够有效制约管理层的短期行为，因而一定的股权集中 旅游企业同台竞争格局。考察中国旅游类企业非效率投资 度有利于公司做出基于长远利益的投资决策 。Lemmon与 与融资方式的关系问题，不能忽视股权结构这一特有的背景 Lins(2003)以新兴市场国家的 18家上市公司为研究对象考 元素可能发挥的作用。 察公司股权结构对公司价值的影响，实证结果也表明大股东 2．相关文献综述