金融机构的重要性理论反差和实证解析.pdfVIP

年第 期 中国农业银行武汉培训学院学报 !# 9) : ;8 : !# 总第 期 %’ ()*+,-. )/ 012 3*4-, 5+-6,6,7 2)..878 ;8+6-. 9) : %’ ·国外金融译介 · 金融机构的重要性：理论反差与实证解析 ［美］=+-,.6, 0..8,% ［著］ ! ? 程 燕 ［编译］ 王年咏 ［校］ （、［美］宾夕法尼亚大学沃顿商学院； 、 、中南财经政法大学金融学院，湖北 武汉 ） % ! ? #?$# ［摘 要］标准的资产定价理论认为，投资者直接投资于金融市场，金融机构无足轻重；确保经理层 “利为股东谋”的委托 ———代理关系是公司金融的核心问题。问题在于：为何将资金委托给金融机构时不存在代理问题，而将资金委托给企业时却存在。 本人认为，无论中介金融还是公司金融，都必须恰当考虑金融机构和金融市场的作用，并用正确理念指导具体问题的分析。 ［关键词］金融机构；金融市场；资产定价理论；公司金融；委托—代理关系；资产泡沫 ［中图分类号］ ［文献标识码］ ［文章编号］ （ ） =@? 0 %# A #@%’ !# A # A ? 一、问题的提出：金融机构重要吗 两相比较，问题来了，矛盾也来了：为何将资金委 金融机构重要吗？对外行来说答案看是明显的。大 托给金融机构时不存在代理问题，而将资金委托给企业 多数人都与金融机构打交道。在许多国家，这些金融机 时却存在？因此，资产定价理论与公司金融理论均有局 构主要是银行和保险公司。而在美、英等国，人们越来 限，各有褊狭。它们都应恰当考察金融机构和金融市场 越多地亲密接触养老基金、共同基金等机构。这似乎表 的作用，并用适宜的工具分析具体情形。 明金融机构确实重要。然而，人们会吃惊地发现，这些 二、资产定价理论 机构在金融理论中的地位微不足道。! 年 《金融杂 标准的资产定价理论假定投资者直接将财富投资于 志》刊载的论文和评述详尽地探究了资产定价理论、时 金融市场。这一假定适用于 %B 年的美国，当时个人 间序列金融和公司金融理论，金融机构只是偶露峥嵘， 直接持有公司股权的比例超过B C ：也适用于 %B’ 年 广被忽视。 的美国，当年个人直接持股比例为$@C 。然而，世易时 资产定价领域对金融机构之忽视 （无论以离散时间 移，这一假定日渐过时。! 年底，个人直接持股比例 形式还是以连续时间形式）表现得尤为明显。风险厌恶 已经不足# C 。当金融机构持股比例极高时，潜在的代 型投资者直接在市场中购买金融资产，他们关注的是风 理问题就显然存在了。就积极堆取的基金而言，最终的 险与收益之间的权衡，而忽视金融机构。原因在于，金 投资决策者并不是基金的所有者。即便个人直接持有的 融机构只是面纱，而无实质效应。 股票，也可能存在代理问题。富人们通常持有普通个人 公司金融关注的焦点则是代理问题。该问题的核 拥有的许多股票。比尔·盖茨夫妇也许会在一天的劳顿 心，既有将资金委托给经理层并由他们决定投向的 “持 后，晚上坐在家里谋划如何分配他们的投资组合。如果 股人”之说，也有债权人和股东之间的 “利益冲突”之 这一决策未被授权代理，其影响则是惊人的。不太富有 说。两者共同关注的是，如何保证代理方为委托方的利 的投资者普遍咨询专业人士。一项关于美国股权持有情 益最大化而运作资金。这样，公司的治理结构是焦点而 况的最新研究表明，$# C 的投资者依赖专业的投资建议 非面纱。 （ 和