贸易经济前沿理论的的研究课件3.pptVIP

贸易经济前沿理论研究 中南财经政法大学工商管理学院 吴振球 经济学博士 按照后者（1988）的观点，接管的约束价值在于，它使经理人的合约补偿建立在私人可观察的真实世界状态。当经理人与股东之间存在信息非对称时，股东无法对企业价值低是由于经理人偷懒，还是由于外部环境恶劣导致做出区分。而接管者作为企业环境的信息知情者可以做出合理的判断，从而减缓了股东为经理人制定激励合同时的非效率。如果企业的价值低是由于经理人偷懒（环境恶劣），无法做出准确判断的股东对股票转让的要价又低于（等于）知情的接管者的出价，那么，接管发生的概率就会提高（降低）。接管活动使经理人合约补偿不是单纯建立在经理人的业绩，而是建立在私人可观察的真实世界状态之上。 在公司治理的实践中，一个值得关注的问题是，有效率的接管是否在实际中总能发生？格罗斯曼和哈特（1980）表达了股东在转让股份时的“搭便车”行为可能阻止接管发生的担心。如果接管目标公司分散的股东预期到在新的经营管理政策下，企业的赢利将大幅度提高，其可能选择继续持有该公司的股票，直到接管的出价反映了企业赢利水平的增加。预期到小股东上述“搭便车”行为，理性的接管者将基于接管中无法获取收益的判断，做出放弃接管的决定。 Shleifer 和 Vishny（1986）则指出，由于市场信息的不完备，接管者可能在公开市场以仅仅反映原有经营政策下股票价值的价格秘密收购股票，并最终达到实现接管的目的。Shleifer 和Vishny为格罗斯曼和哈特的“担心”与现实中存在大量接管活动的差异提供了一种解释。一种新的解释是，如果接管者能够做出“不与拒绝转让股票的股东分享收益”的可信承诺，那么目标公司的股东将有激励接受收购的要约，从而导致接管的实际发生。格罗斯曼和哈特把阻止公司股东分享接管的收益的排他性设计称为“稀释”。 接管实际发生的另一个必要条件是，接管者能够战胜接管目标公司经理人的“反接管”措施。通常，经理人可以采取多种反接管措施来阻止公司被接管。在美国的接管实践中，这些措施从相对温和的公平价格修正案（the fair price amendment），到威力巨大的毒丸（poison pill）。所谓的毒丸指的是通过稀释股权、取消一些股票的投票表决权力，或强迫接管的发起人承担不情愿的财务负担等手段，使接管成本显著提高，以阻止接管发生的各种措施的总称。特别是，一些国家的法律规定，毒丸可以不通过股东批准而被直接采纳。毒丸成为最流行的反接管措施之一。 20世纪80年代，美国所经历的接管浪潮为研究公司治理的公司控制权市场机制提供了良好的理论素材和经验证据。按照詹森（1993）的观点，接管与重组活动高涨的直接背景是，美国从20世纪70年代开始经历的现代产业革命所带来的诸如生产能力的过剩、企业退出的困难，以及来自全球的激烈竞争等经济衰退迹象，迫切要求对公司的资产进行重构。美国国内政治、经济的一系列政策的出台和调整，顺应了时代背景提出的变革要求。这些政策包括反垄断法的修正案中对兼并限制的放松、允许从一些增长缓慢的行业撤出经营资源，以及对金融服务、石油和天然气、交通等领域的管制放松等。 从20世纪80年代初开始到20世纪90年代中期，美国大多数州相继通过了反接管立法。20世纪70年代到20世纪90年代中期，美国经历了战后最为活跃的接管浪潮。 对于接管浪潮的积极作用，詹森（1993）从经济增长和产业发展的宏观角度，看到了接管在缓解生产能力过剩和退出困难等方面的重要作用。更为重要的是，包括詹森在内的很多经济学家认识到，公司控制权市场提供了一个在产品市场的损失导致危机以前，完成变革的机制。毋庸置疑，接管浪潮也受到激烈的批评，并导致接管浪潮的最终消退。一些典型的批评认为，接管的收益主要来自享受的税收 优惠，与原公司经理人、雇员终止合同，以及非效率的资本市场在价值评估中的错误（Shleifer and Summers,1988），其逻辑推论是，随时面临接管的危险迫使经理人选择短期的行为；公司重组则破坏了一个组织的生产率和企业文化，使一国的经济受到损害。不仅如此，Shleifer 和Vishny（1988）从接管发起企业的角度指出，接管同样是接管发起企业的经理人通过把企业的（自由）现金流投向新的项目（如被接管企业），来扩大控制范围最为迅速便捷的方式。这将产生新的代理成本，造成社会资源的浪费。 对以接管为代表的公司控制权市场的争论表明，公司控制权市场同样不是一个约束经理人的有效机制。 4、声誉市场与职业关注 市场交换的经济范式的一个隐含假设是，存在一个政府来定义产权，并执行合约。在此基础上所形成的法哲学传统，如果没有第三方来实施对违约行为的惩罚，就不可能存在市场交换。然而，经济学家（Hayek，1948；Marshall,1949）