【论文】对冲活动对汇率风险敞口的影响_来自中国A股上市公司的经验数据.pdfVIP

全国中文核心期刊 财会月刊□ · 对冲活动对汇率风险敞口的影响 —来自中国A 股上市公司的经验数据 刘 冰 崔砚犁 （中国人民大学商学院 北京 100872 国家外汇管理局 北京 100037） 【摘要】本文从微观角度出发，采用两阶段回归分析法，研究在采用对冲手段规避汇率风险的条件下，汇率波动对我国 股票价格的影响。 【关键词】汇率波动 股票收益率 汇率风险敞口 我国于 1996 年 12 月1 日起实现人民币经常项目可兑 39 家。由于金融类公司是外汇市场中主要的参与者，它们使 换，虽然目前的可兑换还有进一步放开的空间，但这已经标志 用外汇衍生品的目的与非金融类公司有很大不同，故没有把 着中国外汇管理体制改革取得了重大进展。本文结合我国经 金融类公司列入其中。 常项目可兑换和资本项目下不可自由兑换的现状，考察汇率 三、研究方法与模型 波动对我国股票价格的影响。 本文从微观层面研究金融对冲、经营对冲和市场有效性等 一、研究假设 对公司汇率风险敞口的影响。根据研究需要，本文采用Allayannis 对于上市公司为何采用对冲手段规避汇率风险，以降低 和Ofek （2001）的两阶段法来获取汇率风险敞口以及检验影 股票价格对汇率波动的敏感度，目前大多数文献采用最优对 响因素的显著性水平。第一阶段回归用以得到汇率风险敞口 冲理论来解释这个问题。Nance、Smith 和Smithson （1993）指 估计值，并应用到第二阶段与其他变量进行回归分析。 出，如果执行对冲活动是有成本的，那么公司使用金融衍生品 由于需要检验市场有效性问题，在第一阶段回归模型的 说明一定存在额外的收益来弥补对冲的成本。Chin、Shin 和 建立上，本文将对旧有模型加以改进，采用不同时间跨度的变 Feng （2004）在其研究中提出三个可以用来解释影响公司采用 量分别建模，并且引入Fama 和French （1993）所使用的三因素 对冲手段的动机，即降低财务压力成本、降低代理成本和降低 模型来度量公司的汇率风险敞口。回归模型如下： 执行对冲活动的成本。本文根据前人研究成果提出以下假设： Rit ，t +T -Rft ，t +T = β0 + βf Et ，t +T + βflag Et -T ，t +βm · i ，T i ，T i ，T i ，T 假设1：财务杠杆高、流动性差的公司，倾向使用对冲手 （Rmt ，t+T-Rft ，t+T）+ βS SMBt ，t+T+βH HMLt ，t+T+εi ，T （1） i ，T i ，T 段来增加公司价值，其股票收益率对汇率的敏感度低。 其中：Rit ，t+T 是股票i 从第t 期到第t+T 期的收益率，时 假设2 ：投资不足、代理成本高的公司倾向使用对冲手段 间跨度T 分别取五天、一个月、两个月和三个月；Rft ，t+T 是 来降低代理成本，其股票收益率对汇率的敏感度低。 三个月国债收益率，时间跨度为T ；Et ，t+T 用来度量从第t 期 假设3 ：规模大的公司倾向执