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从公司报表看该不该发债 　　【摘要】文章通过对超日债券发行前财务报表的分析，探寻超日债券危机产生的根本原因，对超日债券发行过程中的信用评估提出质疑，并进一步分析我国债券市场上信用评级存在的问题，指出在债券发行过程中应借鉴股票审批发行经验并重视信用评估。 　　【关键词】债券发行 信用评估 报表分析 　　一、引言 　　上海超日太阳能科技股份有限公司（以下简称“超日太阳能”）是一家研究、开发、利用太阳能资源的民营企业，2010年10月在深圳交易所中小板上市，2012年3月7日发行规模10亿元的公司债券（证券代码：112061，证券简称“11超日债”），期限不超过5年，票面利率8.98%，面值100元，付息方式为每年付息一次，到期一次性还本付息。 　　2013年1月27日，一则关于超日太阳能董事长倪开禄携款逃跑，留下数十亿元待偿债务的消息被各大财经网站转载引发热议。尽管超日太阳能连续发布公告称，董事长倪开禄正在境外催收应收账款并洽谈资产处置等事宜，以回笼资金应付短期还款压力，并将总经理职位交其女婿张宇欣担任，但市场对其“11超日债”的付息能力仍然深表质疑，而且公司本部组件6条生产线中仅有2条正常生产，多个生产线处于暂停产状态。 　　尽管最终首期利息如期兑付了，可对于超日太阳能来说，其流动性状况的死结仍然待解。4月27日，ST超日公告其2012年年报和2013年一季报。2012年亏损高达16.76亿元；2013年一季度亏损为2.63亿元。与此同时，ST超日还调减2011年度营业收入9.45亿元，调减2011年度净利润5 550.89万元。调减后，ST超日2011年度的净利润由亏损5 478万元变更为亏损1.10亿元。截止2012年12月31日，ST超日资产总额为75.76亿元，负债总额为63.79亿元，资产负债率超过84%，流动负债为42.75亿元，流动资产为33.30亿元，截至4月份，共有13.76亿元银行贷款逾期。 　　超日债券的危机充分暴露了中国债券市场的信用缺失及监管不力，债券发行后首期付息能力即产生问题，该债券何以获得发行上市资格？其发行前的财务数据是否隐藏了较高的偿债风险？通过对超日财务报表的分析，本文试图寻找其中的端倪。 　　二、分析超日债券发行前的报表问题 　　超日太阳能公开发行公司债券募集说明书摘要称：“本期债券发行前，公司经审计最近一期末（2011年6月30日）的净资产309 732.3万元（合并报表），合并报表资产负债率为45.93%，母公司资产负债率为40.86%；本次公司债券发行完成后，发行人累计公司债券余额将不超过10亿元，占公司2010年12月31日经审计的合并报表净资产的比例为不超过32.59%，占公司2011年6月30日未经审计的合并报表净资产的比例为不超过32.34%。公司2008、2009、2010年度经审计的净利润（母公司）分别为9 447.72万元、16 485.04 万元、16 874.78万元，三年平均数为14 269.18万元；公司2008、2009、2010年度经审计的合并财务报表口径归属于母公司所有者的净利润分别为8 612.93万元、17 000.21万元、22 043.63万元，三年平均数为15 885.59万元，预计不少于本期债券一年利息的1.5倍”。 　　该债券募集说明书上，公司的各项财务指标完全符合深交所债券上市要求，仅从传统的指标来看，公司的偿债能力和营运能力都较好，但在发行债券前都出现了小幅的下滑趋势。而每股经营活动现金流量及每股净现金流量持续为负，则表明公司较强的偿债能力之后可能隐藏着风险。 　　1. 货币资金账面充裕的流动性与债券融资需求。 　　超日太阳能的资产主要为流动资产，货币资金占比较高，尤其在2010年，其流动资产占比超过80%，其中货币资金占总资产的55.81%，主要来源于公司2010年10月在深交所创业板上市募集的资金228 662万元。随着首次公开发行股票募集资金投资项目建设进程的不断推进、对外投资力度的不断加大，2011年6月货币资金金额大幅下降，但仍占公司总资产的20.55%，从资产负债表来看，公司资金较为充裕，但发行债券时保荐机构强调“公司目前账面货币资金主要为已明确计划的资本性投资所需。随着资本性投资计划的实施完成以及业务规模的不断扩大，公司需要进一步通过发行公司债券等方式补充运营所需的流动资金”。 　　超日太阳能列示的截至2011年6月30日，包括首次公开发行承诺的募投项目、超募资金的安排、自有资金重大投资在内的所有重大在建项目资本性开支共计19.17亿元，已累计投入8.57亿元，仍需投入10.6亿元，而公司上市募集资金共22.87亿元，除去资本性投资所需外仍有3.6亿元资金剩余。而债券募集说明中募集资金使用计划也明确