_中金公司-100414-2010年二季度重卡行业投资策略-投资物流双重驱动,重卡迎来发展机遇.pdf

观点聚焦 研究报告 2010 年 4 月 14 日 汽车与零部件 研究部 郑栋 CFA 投资物流双重驱动，重卡迎来发展机遇 分析员，SAC 执业证书编号：S0080208030081 zhengd@ 二季度重卡行业投资策略 陈鹏扬 联系人 chenpy@ 投资提示： 我们认为重卡行业于未来一个季度具备交易性投资机会，预计 2 季度销量持续高位以及上市公司强劲业绩增长将成 为相关公司股价上行催化剂。A 股重点推荐排序：中国重汽（000951.CH ）、东风汽车（600006.CH ）、潍柴动力 （000338.CH）和福田汽车（600166.CH）；港股重点推荐排序为中国重汽（3808.HK）和潍柴动力（2338.HK）。 理由： 市场夸大固定资产投资增速下滑对于重卡的影响。1）、物流车的强劲增长为重卡行业提供了非“投资”类支撑。目 前工程相关类重卡仅占销量的 40% ，而物流车已占销量的 50% ；2）、2002~2003 年重卡增长高峰期销售的产品更新 换代需求从 2010 年起逐渐启动。3）、中西部省份需求提升空间较大。随着经济的发展，我国以公路运输和铁路运输 为主的众多内陆省份的公路货运需求及重卡保有量均具备较大提升空间（图表 25）。 我们认为重卡行业全年重蹈 2008 年“量（销量）价（股价）”背离的覆辙几率不大 ：1、目前经济处于明显的复苏上 行阶段；2、本轮销量增长有需求支撑（如中西部、物流等），较 2008 年国 III 切换的一次性因素更具持续性；3、企 业传导成本压力增强。目前行业产能利用率高达 132.9%，全年仍将保持 100%以上。静态分析而言，钢价每上升 10%， 对于重卡厂家的毛利率挤压为 1~1.5 个百分点。但 2010 年 1 季度厂商提价 1.5%，加上产能利用率提升带来的规模经 济效应以及产品升级，预计重卡企业 2010 年毛利率仍将保持稳定甚至略有提高。 上调 2010 年销量预测至 83.8 万辆，同比增速高达 31% ，高于市场预期的 10%～15%。2010 年一季度重卡销量同比 增长 16.6 万辆，贡献了我们全年预测增量（20.2 万辆）的 82.2%。往前看 4 、5 月份仍是重卡传统旺季，销量仍有望 维持高位，因此只要下半年不出现同比大幅下滑，重卡销量超市场预期的可能性比较高。 宏观经济风险反应充分。1）、市场预期已经隐含了销量于下半年大幅下降 29% ～36.1% 的假设。2）、重卡行业一季度 “量（销量）价（股价）”背离及目前的历史低端估值水平已经充分反应以上的预期。相反，中金宏观组预测今年投 资增长可能超过预期，主要源于地方政府强劲的投资冲动、私人部门的需求复苏、中央政府的支出规模向上弹性等。 同时中金策略组认为经济并无明显过热的迹象，宏观调控风险不大。我们认为重卡行业存在向上宏观经济风险。 重卡销量增长长期驱动因素依然存在。1、固定资产投资仍将保持较快增长；2、物流需求仍处于上升通道；3、出口 长期增长可期。预计未来 3 ～5 年行业增速仍将保持在 10%～15%的水平。 产品结构升级将推动龙头企业盈利稳定提升。排放升级及运输经济性推动产品结构提升，进入壁垒逐步增加，行业 集中度随之稳定提升。龙头企业将持续受益于行业集中度提升带来议价能力上升以及产品价格提升后盈利能力增强。 估值： 目前市场A 股重卡企业 2010 年平均 P/E 为 16 倍，P/B 为 3.2 倍，估值处于历史中低端位置，同时相对国际中重卡巨 头而言也并未呈现明显溢价；港股中中国重汽（3808.HK）仅交易在 13 倍 P/E 和 1.1 倍 P/B ，潍柴动力也仅交易在 11 倍 P/E ，估值均处于行业及历史水平低端。我们认为销量持续高位将带来二季度重卡公司盈利和估值重估。 风险： 经济下滑导致重卡销量低于预期；原材料价格上涨幅度超出预期。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能