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《国际商务研究》2 0 0 8 年第5 期 从美国次债危机谈我国 资产证券化的风险防范 谷冬青 摘 要：次债危机尽管对我国的金融体系影响有限，但有必要从中吸取教训，加强风 险的防范。从而保证我国金融市场的平稳运行。本文通过分析美国次债危机的成因，探讨 了我国资产证券化面临的主要风险，尤其是重点探讨了提前还款风险、违约风险和利率风 险在我国的严重性，阐述了我国应该采取杜绝次级按揭的发行、严格控制房地产市场的大 幅波动等措施来防范类似危机的发生。 关键词：次债危机；资产证券化；住房抵押贷款证券化 中图分类号：F810.5文献标识码：A 文章编号： 自2006年一季度以来，次债危机横扫欧美大陆，全球股市因此暴跌，美联储和G10央行被 迫向金融系统注入2000亿美元救市；金融机构亦频频告急，美国第二大次级抵押贷款机构新世纪 金融公司正式破产，第五大投资银行贝尔斯登濒临破产，连花旗、美林这样的金融巨头也爆出巨亏 丑闻 （花旗2007年第四季度巨亏98.3亿美元，美林2007年全年亏损77.8亿美元，2008第一季又 亏损19.6亿美元，不得不裁员4000人），这场危机甚至影响到一向独善其身的中国股市，中国银 行和招商银行就因为持有次级债导致股票大幅波动，那么，次级债究竟为何物？次级债危机因何而 起？威力为何如此之大？我国又能从这场危机中得到什么启示？这正是本文所要探讨的。 一、次级债的源头——住房抵押贷款证券化 （MBS） 所谓次级债即次级住房抵押贷款支持债券，它根源于次级按揭。次级按揭的利率比传统的高 利贷低，比给正常客户的利率高。但是正常的按揭贷款只提供给具有良好信用、还款能力强的客 户，信用记录较差、收入也较低的客户很难从正规的按揭公司或银行得到贷款购房，只能向贷款公 司申请次级按揭。 次级按揭最近十余年间在美国得到了迅猛发展，原因一是由于房地产价格的持续上扬，低买 高卖成为包赚不赔的买卖；二是由于住房抵押贷款证券化 这一金融创新工具的风行。 MBS是资产证券化 的一种重要形式， 具体是指商业银行等金融机构将其所持有的住房抵押贷款债权出售给特设的证券化机构(special purpose vehicle ,SPV)，然后由该机构以其收购的住房抵押贷款为基础，经过信用增级、信用评级 等各项措施之后,在证券化市场上发行住房抵押贷款证券的行为。其最主要的特点是可以将缺乏流 动性但能够产生可预见现金流、原先不易被投资者接受的抵押贷款，转换为可以在市场上流通、容 易被投资者接受的证券。 传统的MBS是按揭公司(或银行)先发放按揭贷款，然后把已经产生的贷款打包成债券并销售 4 9 《国际商务研究》2 0 0 8 年第5 期 给投资者。而投资银行发现市场对高收益债券的需求后，开始介入次级按揭这一领域。它们根 据投资客户需求设计出不同的MBS产品，然后根据不同的信贷标准向按揭公司 “订货”，后者 根据投行的要求选择发放按揭贷款的对象，并将同类资质的贷款打包成MBS向投行交货，投行 再转手卖给预定的投资客户。因此次级债的发行规模由按揭公司控制变成了市场需求决定只 要有需求，投行就会向按揭公司定购更多产品，按揭公司则发放更多贷款，因此促进了次级债 的快速发展。 2000年美国网络股泡沫破灭后，美联储连续十余次大幅降息，使得资本市场上的资金充沛， 投资需求尤其是对高收益债券的需求大增，而次级债因为风险较高，利率当然较高，正中投资者的 下怀，所以次级债的市场急剧扩大，投资者遍布全球，甚至我国的数家商行也涉足其中，尤其是国 际化程度最深的中国银行，据其2007年年报透露，2007年全年投资净收益为-155亿元，其次级 债占其集团证券投资总额的2.13%，且账面价值已减少49.9亿美元。 二、MBS在我国的发展现状 住房抵押贷款证券化是房地产业发展到一定阶段的必然产物。发达国家对其的理论与实践研 究都基本趋于成熟。我国尽管自1998年以来住房抵押贷款规模得到迅猛发展，年平均增长率接近