林森池的一个简单估值方法.docVIP

林森池的一个简单估值方法 (2011-11-25 19:56:42) 前阵子网络论坛上的一些估值讨论想起了林森池先生介绍过的一个很毛估估的快速估值方法，个人有时会用来参考，再思考之下，表面上有些方法与之大同小异, 但细微处实有不小差异，毛估的结果也可以相差甚远，而林的思路很务实，更直白。 林的方法见诸《投资王道》： －－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－ 华能国电与资源股不同，是一家电力公司，经营溢利是比较稳定的。 （第一步：估算下十年的增长）首先笔者的计法，是先要预计未来10年华能的溢利增幅，如表所显示，笔者的假设是2004年华能纯利会倒退4.4%，每股派息亦相应调低。2005年会有复苏，增长15%。2006年全国电力市场可能出现供过于求，因此华能可能出现零增长，但2007年将可能是一个新上升循环的开始，一直持续到2013年。笔者估计华能的纯利复式年增长率，未来10年可以达到12%，这个估计应该是保守的。 （第二步：估计10年后、交易市盈率、相应市价，并折现）假设阁下持有华能国电10年，直至2013年卖出，届时的市价要如何厘定呢？笔者估计到2013年华能国电的每股溢利是人民币1.451元，用10倍的市盈率计算，即在2013年可以人民币14.51元卖出，折合港币13.69元。10倍市盈率要卖出去是不太困难的，且颇为保守的，这是根据香港电灯在现时没有溢利增长的情况下，仍可以高居于10倍的市盈率。但要扣除通胀因素，所以要将这个价格乘以折现因子，10年的5%折现率为0.6446，即将2013年的出售价人民币14.51元，折现成为今日的人民币9.35元，折合港币8.82元。 （第三步：把十年股息累加并折现 + 十年后市价折现 = 价值）与此同时，还要加上未来10年收到的股息，由上表可以计出，10年的累积总股息折现为人民币3.174元； 将人民币9.35元加上人民币3.174元，得到 “内在价值”为人民币12.52元，折合港币11.82元；相较于2004年10月28日收市价的5.95港元，“内在价值”较市价高出99%。 ----------------------------------------------------------------- 按：此不谈5%折现率是否合理，为何不用长期国债利率，甚至是15%的预期收益率，或是否要更保守估计等足可长篇大论的问题，其务实的一面在于，不仅作为企业一部分的拥有者，更多是作为需要现实交易的一般投资者来看待问题。尤其是当一般投资者只能是被动型的时候，例如，无法有效地影响公司分红、回购、削减成本、增发等。 所以，不管有没有、有多少折旧和资本性支出（当然很重要，但这点更多是考虑企业质地和含金量的问题，不是现实中交易的问题），小投资者实实在在能收到的就是现金分红（而非EPS）, 和N年后的可能市盈率(或其它的各按自己喜欢换作FCF、股东收益、净资产等保守估计…)下的可交易市价。 即便极端假设，企业未来毫无资本支出，也不见得投资者会得到EPS等额的分红，所以按逐年EPS累加并折现得到的是企业的理论“价值”，却不是一般投资者能得到的全部现金。明显例子就是茅台，小股东只能望钱兴叹。 另外，永续增长的说法也较学术，永续价值＝FCF/(R-g）, g是永续增长率，R为贴现率，如R=10%, g=5%时，永续价值＝FCF X 1/(10%-5%) ＝ FCF X 20倍（不妨近似看作市盈率），其实也近似于在算未来某时刻的企业市盈率对应的市值，也可把FCF换作EPS。毛估的话，林的方法更直观、快捷，而未来市盈率估计可尽量保守。 但是也有另一极端的方法，完全不计永续价值（或即未来可能交易市价），只按逐年EPS累加再折现算出企业价值，也同样不现实，过犹不及。若企业无增长，还倒退，只要没净亏损甚至倒闭，市值、市价不可能为零吧, 而大多数标的股票，投资者总要面临 退出价格Vs买入价格的问题，不可能永远不卖。如果预计净亏损甚至倒闭可能性不小，那就不仅仅是估值问题了。 没有完美的估值方法，模糊的精确就可以了。但林的方法很务实：投资者现实收得到的+未来能交易的。背后的思路值得思考。而林的方法也是首先关注内在价值的，如果变成只注重交易，其实也不用估值，无论多高，只要有人愿意接下一棒就成。 而国外很多企业本身在分红、回购方面远比国内主动，老巴更是经常能“迫使”管理层分红、回购，下属企业如没有理想回报的项目，就要上缴资金另行配置到别处。 巴菲特名言 “I am a better investor because I am a businessman and a better businessman because I am an investor.”其实，