资产定价理论分析.ppt

关于资本资产定价模型的进一步讨论 1、不一致预期 林特勒 Lintner,1969 研究表明，不一致预期的存在并不会对资本资产定价模型造成致命影响，只是该模型中的预期收益率和协方差需要使用投资者预期的一个复杂的加权平均数。 问题：此时，市场组合就不一定是有效组合，其结果是资本资产定价模型不可检验。 关于资本资产定价模型的进一步讨论 2、多要素资本资产定价模型 默顿 Merton,1973 该模型承认非市场性风险的存在，问题是投资者很难确认所有的市场外风险并经验地估计每一个风险。 Merton假定投资者关心其一生的消费，因此该模型又称为跨期资本资产定价模型 ICAPM 。 关于资本资产定价模型的进一步讨论 3、借款受限制的情形 布莱克 Black,1972 推导出借款受限制的各种情况 没有无风险资产、不允许无风险借款和借款利率高于贷款利率 下CAPM模型的变形。 关于资本资产定价模型的进一步讨论 4、流动性问题 流动性差会大大降低资产的价格，艾米胡和门德尔松 Amihud Mendelson,1996 ，乔迪亚、罗尔和苏伯拉曼 Chordia, Roll Subrahmanyam,2000 。 资产价格中应包含流动性溢酬。 三、套利定价模型 套利定价理论 Arbitrage Pricing Theory，简称APT 罗斯 Ross,1976 提出，其与夏普等人的CAPM相比，假设条件减少了许多，使用起来较为方便。 因素模型 套利定价理论认为，证券收益是与某些因素相关的。 因素模型认为各种证券的收益率均受某个或某几个共同因素影响。各种证券的收益率之所以相关，主要是因为他们都会对这些共同因素起反应。 因素模型：单因素模型 证券收益率只受一种因素影响 证券的预期收益率 证券收益率的方差 因素模型:单因素模型 证券收益率的协方差 证券组合的方差 因素模型:两因素模型 证券收益率取决于两个因素 证券的预期收益率 因素模型：两因素模型 证券收益率的方差 证券收益率的协方差 因素模型：多因素模型 证券收益率取决于多个因素 套利组合 套利组合要满足的三个条件： 1、套利组合要求投资者不追加资金, 即套利组合属于自融资组合； 2、套利组合对任何因素的敏感度均为零，即套利组合没有因素风险； 3、套利组合的预期收益率应大于零。 套利定价模型：单因素模型 极值问题：套利组合的预期收益率最大，限制条件：套利组合的条件1和条件2。 套利定价模型 该公式表示的是均衡状态下两者的关系，任何偏离APT资产定价线的证券，其定价都是错误的。 其中， 等于无风险利率， 代表风险价格，即单位因素敏感度组合的预期收益率超过无风险利率的部分。 套利定价模型：两因素模型 每个因素代表的含义与单因素模型一致。 套利定价模型：多因素模型 每个因素代表的含义与单因素模型一致。 套利定价模型的应用 套利定价模型同资本产定价模型一样，是一个证券价格均衡模型。套利定价理论应用的主要着眼点也是寻找那些价格被误定的证券。这种应用，更具体地表现为寻找套利机会并通过建立套利组合来实现超额收益. 四、资产定价模型的实证检验 CAPM和APT的提出对全世界的金融理论研究和实践的主要影响有： 1 大多数机构投资者都按预期收益率-贝塔系数的关系来评价其投资业绩； 2 大多数国家的监管当局在确定被监管对象的资本成本时，都把预期收益率-贝塔系数的关系连同对市场指数收益率的预测作为一个重要因素； 3 法院在衡量未来收入损失的赔偿金额时也经常使用预期收益率-贝塔系数的关系来确定贴现率； 4 很多企业在进行资本预算决策时也使用预期收益率-贝塔系数的关系来确定最低要求收益率。 五、市场异象与行为金融学 有效市场假说的提出是以人们行为的理性为前提，理性的人总是能够最大化其预期效用，并能掌握处理所有可得的信息，形成均衡预期收益。然而，大量的实证研究和观察结果表明股票市场存在收益异常的现象，这些现象无法用有效市场理论和现有的定价模型来解释，因此，被称为“异象”（anomalies）。 “月度效应” 国外相关文献的研究结果发现，美国股市存在显著的“一月效应”，日本证券市场存在着“6月、12月效应”，“周末效应”在美国、英国、日本、加拿大等国同时存在。国内研究者也通过各种实证方法研究发现，我国股市存在显著为负的“星期二效应”，显著为正的“星期五效应”，“节日效应”在节前或节后均有超常回报等等。 “节日效应” 根据一些学者的研究结果，我国的“节日效应”以春节最为明显，传统节日除中秋节外，元宵节、清明节以及重阳节前后均有比较明显的异常回报。在我们的经验中， “春节