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金融经济学第四章跨期资本资产定价模型 上海财经大学金融学院 陈利平 金融经济学第四章 一、 多期均衡资产定价模型 假定经济中存在大量的完全相同的个体，这些个体都具有无穷长的生命。假定经济中仅有的耐用品是一些资产，不妨假定经济中资产总数等于个体数。对任意的 ，t期开始时资产j产生 数量 的消费品或红利，红利流 是个随机过程。假定消费品是不可储藏的，但是资产可以被长期保存，是耐用品。假定每一个体在第0期其生命开始时拥有一份资产和初始红利。以消费品为单位，记 t期的资产j价格为 。假定个体除了买卖资产和获得红利外，没有其他收入。假定个体偏好仅与个体消费量有关，可以用一个单调增、严格凹、二次可微的效用函数来刻画。 金融经济学第四章 如何定量地解释各种资产回报率的差别和风险溢金的大小，现代金融理论中的资产定价理论给出了回答。著名的CAPM理论给出了一种回答，在投资者的消费流和股票市场回报完全相关的假定下，证券的风险可以用该资产回报率与市场组合回报率的协方差（或贝塔系数）来刻画，资产的风险溢金正比于该资产的贝塔系数，资产的期望回报率间存在一个线性关系。另一种回答由CCAPM理论给出，该理论由Lucas（1978）、Breeden（1979）和Rubinstein （1976）给出，这类模型在人均消费流与代表性投资者的消费流完全相关的假定下，通过求解代表性个体的效用最大化问题，给出资产的期望回报率和价格，在这类模型中，资产风险可以用它的回报与人均消费的协方差来刻画。 金融经济学第四章 个体最优化问题可表示为： 。 （1.1） Subject to： 。 （1.2） 这里 是个体t期的消费量， 是以消费品单位衡量的资产数， 是t期到t+1期间资产上的总回报率。 求解得欧拉方程为： ， （1.4） 即t期放弃一单位消费所带来的边际效用损失等于t+1期额外消费增加所带来的期望边际效用的增加。 金融经济学第四章 上式可以改写为： 。 （1.5） 根据期望算符的迭代法则，对（1.5）作前向迭代得： 。 （1.6） 这样我们就得到了均衡价格的一个形式解。 对不同的风险资产j，(1.5)式可以改写为： ， 。 (1.7) 整理得： ， (1.8) 金融经济学第四章 对于无风险资产，我们类似地有： 。 (1.9) 因此我们有： ， (1.10) 由此我们有： 。 (1.11) 此即跨时资本资产定价公式（ICAPM）。 金融经济学第四章 假定个体效用函数是二次多项式的形式，则上式可以进一步改写为： ，