南开股权投资9对冲基金的投资策略.ppt

LOGO LOGO 对冲基金的投资策略 马晓军 副教授 南开大学?经济学院?金融学系 * 对冲基金的基本投资策略 权益关联策略 权益多头/空头策略 权益非对冲策略 事件驱动策略 困境证券策略 并购套利策略 股东积极主义策略 套利策略 固定收益套利策略 可转换证券套利策略 相对价值套利策略 宏观策略 全球宏观策略 新兴市场策略 * 对冲基金的业绩 / Hedge Fund Research Index 2013年截至11月，对冲基金7.1%，SP29.1%，2008年以来，连续落后于指数。Underperformance. 可能的原因：1）行业规模，1997年100bi，2013年2.5tr，从几百个基金经理到现在的一万个；2）基金规模。基金越大，获得好的绩效越难；3）不对冲的对冲基金；4）2-20模式的过高收费；5）不平稳的阿尔法分布。 * * * 权益关联策略 权益多头/空头（ELS） 鼻祖：琼斯对冲基金，1949。做多有吸引力的股票，做空缺乏吸引力的股票。市场上升，多头获利大于空头损失；市场下跌，多头损失小于空头获利；平衡市，未定。 基本面分析 核心原理：将市场风险转化为管理人风险，并利用技巧性的选股来产生阿尔法。 * 权益关联策略 * 权益关联策略 * 权益关联策略 投资收益 多头阿尔法和空头阿尔法 利息收益 卖空所得的短期证券收益 利息返还=卖空所得现金的利息-大宗经纪商的借款费用和成本 流动性换成金利息：预留缓冲金，应付流行性 流动性缓冲金的短期利息 成本 借入股票的成本 空头的保证金成本 交易成本 * 权益关联策略 * 权益关联策略 权益非对冲 * 宏观策略 全球宏观 新兴市场 典型案例 1992，索罗斯袭击英镑（实际上是未对冲的单向100亿美元狂赌） 1997，老虎基金疯狂沽空泰铢 但是，实际上，全球宏观对冲基金的回报率并不乐观，全球宏观政策漏洞在减少，各国协调性在加强。 人民币利率高、对美元升值，宏观套利？ * 宏观策略 * 套利策略 固定收益套利 LTCM的例子 收益率差：长期国债收益率高，短期国债收益率低，关键点，久期（债券价格相对于利率水平正常变动的敏感度），久期中性套保策略。 信用利差：做多高风险高收益债券，做空低风险低收益债券 互换差：互换价差 * LTCM的套利 1994年，利用当期债券与非当期债券的价差套利，当期债券流动性强，定价高一些，收益率低 财政部发行半年后的30年期（实际29 ?年期）非当期政府公债收益率为7.36% 30年期当期政府公债交易收益率为7.24% LTCM认为：财政部不可能为非当期公债多付利息 LTCM交易策略： 买进10亿美元“非当期债券” 同时借入“当期债券” 以“非当期债券”进行回购获得现金 以取得的现金对借来的“当期债券”进行担保 新的债券发行，该当期债券变成非当期债券，利差就会缩小。 * LTCM的套利 意大利政治不稳定，国债利率高出德国国债8% 意大利国债利率甚至比互换利率还高 LTCM交易策略： 买进意大利国债，卖出德国债券 买进固定利率互换合约: Pay Fix, Receive Floating 卖出浮动利率:Pay Floating 收益来自于意大利国债 * LTCM的套利 1998年8月17日，俄罗斯政府宣布卢布贬值和延期偿付到期债务 投资者信心受到严重打击，转向持有美国国债、德国政府债券等优质资产，高风险债券与优质债券间的价差不断扩大 股市波动率也达到前所未有的水平 LTCM的债券利差交易以及沽空股票波动率，大幅亏损 * 套利策略：可转换证券套利 基本策略：买入可转换证券，同时卖空该债券所对应的股票。 根据持有可转换证券的德尔塔值和伽马值来决定卖空的股票数量。（德尔塔：股票价格变化对可转换证券价格变化之比；伽马：股票价格变化对德尔塔值变化之比） 如果需要对冲发行人的信用风险或者利率风险，还需要加上CDS和卖空国债期货。 * 套利策略：相对价值套利 配对交易：两家处于相同行业的上市公司，如果日股价具有强烈的正相关关系，一旦失衡，则卖空偏高股票，买入偏低股票，等待恢复一致。与ELS不同的是，他们会强调市场中立。 市场间套利。 * 事件驱动套利 特定事件 * 事件驱动套利 股东积极主义：买入股权，进而对高管和董事会施加影响，让他们接受有利于股东价值的重要提议。 并购套利 困境证券 * 事件驱动套利 并购套利：并购意向公告后，利用收购方公司报价与目标公司股价之间的差异进行套利获利。 买入目标公司股票、卖空收购方公司股票 * 事件驱动套利 换股合并的套利 * 事件驱动套利 现金并购套利的预期收益 * 困境证券 购买即将步入、正在处于或者即将走出破产重组或财务困境的公司的股票、债券或者其他金融索取权。 一般策略：买入优先级高的证券