（企管）第六章因子模型和套利定价理论APT.pptVIP

8 因子的识别 要利用APT来定价，首先必须辨别市场中重要的因子的类别。经验证明，这些因子具有以下特征： （1）它们应该包含表明总的经济行为的指标； （2）它们应该包含通货膨胀； （3）它们应该包含某种利率。 直观上来说，因为股票的价格应视为将来红利的折现值，而将来的红利与总的经济行为有关，折现率与通货膨胀率和利率有关，所以，重要的因子应该包含这几个要素。 3到5个因子 例子： 工业生产的增长率 通货膨胀率 长短期利率差 优劣债券回报率之差 例子 GNP增长率 利率 石油价格变化率 国防开支增长率 宏观经济学，微观经济学，产业组织，基础分析 9 因子模型的估计 时间序列方法(Times-series approaches) 最直观的方法 假设投资者事先知道影响证券回报率的因子 准确度量因子值是关键 因子体现的是没有预测到的变化 横截面方法(Cross-sectional approaches) 先估计敏感度，再估计因子的值 与时间序列方法的区别 经验因子、基本因子 因子分析方法(Factor-analytic approaches) 既不知道因子的值，也不知道对因子的敏感度 10 对套利模型的实证研究 验证影响证券收益的因素是否只有一个； 到底是哪些因素影响证券的收益。 公司规模，股票帐面价值于市场价值之比，市场超额收益 Empirical Models The world empirical refers to the fact that these approaches are based less on some theory of how financial markets work and more on simply looking for regularities and relations in the past history of market data. In these approaches the researcher specifies some parameters or attributes associated with the securities in question and then examines the data directly for a relation between these attributes and expected returns. Size the ratio of the price of a stock to the accounting earnings(P/E) the ratio of the market value of the stock to the book value of the company(M/B) 满足这三个条件的解有无穷多个。例如，=(0.1,0.075,?0.175)就是一个套利证券组合。 这时候，投资者如何调整自己的初始财富12000元 总之，对于任何只关心更高回报率而忽略非因子风险的投资者而言，这种套利证券组合是相当具有吸引力的。它不需要成本，没有因子风险，却具有正的期望回报率。 套利证券组合如何影响投资者的头寸 在上面的例子，因为(0.1,0.075,?0.175)是一个套利证券组合，所以，每个投资者都会利用它。从而，每个投资者都会购买证券1和2，而卖空证券3。由于每个投资者都采用这样的策略，必将影响证券的价格，相应地，也将影响证券的回报率。特别地，由于购买压力的增加，证券1和2的价格将上升，而这又导致证券1和2的回报率下降。相反，由于销售压力的增加，证券3的价格将下降，这又使得证券3的回报率上升。 这种价格和回报率的调整过程一直持续到所有的套利机会消失为止。此时，证券市场处于一个均衡状态。在这时的证券市场里，不需要成本、没有因子风险的证券组合，其期望回报率必为零。 无套利时，三种证券的期望回报率 和因子敏感度 满足，对任意组合 ，如果 则必有 (6.21) 根据Farkas引理，必存在常数 和 ，使得下面的式子成立 刻画均衡状态的常数一组可能值为 =8%， =4%。这将导致证券1、2、3的均衡回报率为11.6%, 20.0%, 15.2%. 图6-3说明了套利定价关系(6.21)。在均衡时，所有的证券都落在套利定价线上。常数 的一个自然解释是，它表示均衡时因子的风险酬金。而 表示无风险利率。 如何求 5.2 例子：（ 二因子模型）假如市场上存在四种股票，每