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风险管理(risk management)包括四个相辅相成的关键步骤：识别(identification)、评估(assessment)、监测(monitoring)、控制/缓释(control/mitigation)。其中，风险评估是后续的风险监测和控制/缓释的重要前提。而风险评估方法经历了很多变化，从最开始的一些简单的指标（如名义价值），发展到稍微复杂的风险因子敏感性指标（如久期、Gamma等），到现在的广泛使用的但颇受争议的风险价值(Value at Risk, VaR)方法。 那么，什么是风险价值？如何计算风险价值？风险价值除了用于风险评估，还有什么别的用途？风险价值有哪些不足之处？本文试图回答上述问题。第一部分介绍了风险价值的概念；第二部分介绍了风险价值的三种计算方法，并详细比较了各种方法的优缺点；第三部分简要讨论了风险价值在风险评估和管理方面的应用，侧重探讨风险价值在业绩评估和资本配置方面的应用；目前银行和监管部门（包括巴塞尔银行监管委员会）都在广泛使用风险价值，因此第四部分着重讨论了风险价值的局限性；第五部分是本文的结语。 一、风险价值的概念（一）定义可以把风险价值定义为:在给定的概率水平下（即所谓的“置信水平”），在一定的时间内（比如1天或10天）持有一种证券或资产组合可能遭受的最大损失。例如，某个敞口在99%的置信水平下的日VaR值为500万元，这意味着平均来看，在100个交易日内只有一天该敞口的实际损失超过500万元。 VaR值为特定时间内市场因子变动引起的潜在损失提供了一种可能性估测。VaR值是下述问题的答案（如图1）： 在某个较低的概率（比如1%）下，既定时间内实际损失可能超过的最大损失是多少？注意：VaR方法并不是说实际损失将超过VaR值多少，它只是说明实际损失超过VaR值的可能性有多大。我们能够从图1中得到两个VaR，即均值VaR和零值VaR。○2?图1　风险价值（正态分布 期望收益） VaR是用资产组合在特定时间内的预期价值来测度在置信水平c下可能遭受的最大损失：均值VaR 预期损失/收益—在置信水平c下可能遭受的最大损失 另一种VaR的定义是置信水平c下可能遭受的最大损失：零值VaR 置信水平c下可能遭受的最大损失只有均值VaR定义才是与经济资本配置和风险调整业绩评估相一致的。均值VaR等于最大可能损失的绝对值和预期收益之和。如果预期收益是负的，即预期损失（如图2），则均值VaR值为最大可能损失的绝对值与预期损失之差。实际上，在均值VaR模型中，预期收益/损失已经被考虑并并入了收益的计算中，资本为非预期损失○3提供了一种缓冲。学术界最初对于VaR的理解来自第一种定义，但是第二种定义更易于理解，并为大多数市场参与者所采用。 ?图2　风险价值（非正态分布 期望损失） （二）两个重要参数：置信水平(confidence level)、持有期(holding period)VaR的计算涉及两个参数的选取：一是置信水平，二是持有期。一般来讲，VaR随置信水平和持有期的增大而增加。置信水平越高，意味着在持有期内最大损失超出VaR的可能性越小；反之，可能性越大。关于置信水平的选取，应当视模型的用途而定。如果模型是用来决定与风险相对应的资本，置信水平应该较高；如果模型只是用于银行内部风险评估或不同风险的比较，置信水平的选取就不重要。 一般来说，对置信水平的选择在一定程度上反映了银行对风险的不同偏好。选择较大的置信水平意味着其对风险比较厌恶，希望能得到把握性较大的预测结果，希望模型对于极端事件的预测准确性较高。根据各自的风险偏好不同，选择的置信水平也各不相同。作为金融监管部门的巴塞尔银行监管委员会则要求采用99％的置信水平，这与其稳健的风格是一致的。 关于持有期的选取，需要看模型的使用者是经营者还是监管者。如果模型的使用者是经营者自身，则时间间隔取决于其资产组合的特性：如果资产组合变动频繁，时间间隔应该短；反之，时间间隔就应该长。商业银行对交易账户一般每日计算VaR，因为其资产组合变动频繁；而养老基金往往以一个月为持有期间，因为其资产组合变动不频繁。如果模型使用者是监管者，时间间隔取决于监管的成本和收益。从成本的角度讲，时间间隔越短，意味着监管越频繁，监管的成本越高；从收益的角度讲，时间间隔越短，越有利于商业银行尽早发现问题，监管的收益越高。因此，时间间隔应选取监管成本等于监管收益的临界点。正是基于此，巴塞尔银行监管委员会选择的时间间隔为10天。 在确定VaR计算的两个参数后，模型使用者还需确定是采用零值VaR还是采用均值VaR，这主要看模型使用者关注什么。如果关注的是资产价值可能遭受的绝对损失，就应该用零值VaR；如果关注的是资产价值偏离均值的相对损失，则应该用均值VaR。 二、风险价