投资者异常行为精读.pptx

第2章 投资者异常行为 主要介绍金融经济学家们已经观察到的金融市场上个体投资者的一些投资决策和交易行为，这些异常行为违背了标准金融理论所建立的投资理论。 2.1 投资者的分散投资行为 本小节我们将具体介绍关于投资者建立证券投资组合的三个异常现象: (1)风险分散不足现象 (2)幼稚性的分散风险现象 (3)跨期分散风险投资现象。 2.1 （1）风险分散不足现象的发现 与标准金融理论中的资产组合理论不一致，最早是由1974年马歇尔.布鲁姆发现了投资者的风险分散不足现象。 Blume和Friend，1975：美国联邦储备委员会对消费者财务状况进行得调查显示投资者资产组合中股票的平均数量只有3.41只。 Kelly,1995：利用1983年的数据进行的研究显示，美国投资者在分散风险方面做得非常差。 2.1 （1）风险分散不足现象的发现 French和Porterba, 1991：指出，投资者对自己的投资风险分散不足最突出的现象可能是投资者没有分散自己最主要的资产—人力资本与房地产—的风险。 Gentry和Hubbard (2004)，Polkovnichenko(2005)， Calvet等(2007)， Goetzman 和Kumar (2008) 的研究也都表明，大部分投资者投资组合中的股票数量非常少。 2.1 (1)风险分散不足标准金融解释 为什么投资者没有按照标准金融理论中的研究结论，遵循金融经济学家的建议，将资金投资于足够多的不同金融资产以最大限度地分散风险呢? 标准金融学难以给予有效合理的解释。 Abreu和Mendes(2010)研究认为投资者受教育水平、财务知识、及信息来源是与风险分散不足显著相关的。 2.1 (1)风险分散不足行为金融解释 行为金融领域，Odean(1998)、De bondt(1998)研究认为投资者的过度自信、过度乐观心理是造成投资者只持有少量资产的原因。投资者的过度自信、过度乐观心理导致他(她)们相信自己可以通过选择少数几只股票并投资于这些股票而降低投资风险，同时获得高于市场平均水平的回报。 而众多研究者把导致风险分散不足现象的原因归结为狭隘框架(Kahneman和Tversky, 1979)、熟悉性(Huberman, 2001)、忠诚度(Cohen, 2009)等行为偏差。 2.1 投资者的分散投资行为 ——(2)幼稚性的分散风险 另外，通过对投资者投资的一些实证分析可以看出，在现实的投资实践中，投资者并非完全没有考虑分散风险，但是当投资者确实考虑分散风险的时候，他们又表现出另一种行为偏差，即在分配自己的投资资金时，通常将资金在各种资产中平均分配，从而导致风险分散不足。这种偏差通常被称为“幼稚性分散风险”。 投资者在各项拟投资资产中划分相同的投资份额的投资方式也称为“1/N”法则。 2.1 ——(2)幼稚性的分散风险 1/N法则的普遍性 1/N法则是市场上投资者普遍采用的投资方式： 大约公元4世纪的时候，Rabbi Issac bar Aha就提出了如下资产配置方案：“人们应该把他(她)的财富分为三等份，1/3投资于土地，1/3投资于商品货物，剩余的1/3作为流动资金” 2.1 ——(2)幼稚性的分散风险 1/N法则的普遍性 Samuelson 和Zeckhauser (1988)：在TIAA (债券) 和CREF (股票)的投资者中，大部分投资者采用5-5均分原则，且大约半数的投资者在新基金配置中也采用这一原则。 Zweig(1998)记录了Markowitz当时的投资细节“我(Markowitz)更关注于最小化未来的后悔情绪，所以把投资资金5-5均分投资于债券与证券” 2.1 ——(2)幼稚性的分散风险 Benartzi和Thaler,2001的研究提供了投资者进行幼稚性分散风险的明确证据。 然而，按照传统金融学的资产组合理论，投资者可以而且应该根据自己的风险承受能力或者收益要求，通过调整自己资产组合中各种资产的比例组成一个效率组合，这个效率组合让投资者的组合达到收益/风险比最大化 。 如何解释这一现象？ 2.1 ——(2)幼稚性的分散风险 行为金融解释 第一种解释为：幼稚性地分配资金可以帮助投资者减少未来的遗憾。根据“遗憾理论”，对于大多数人来说，没有选择一个自己本来就没有的物品同转让一个自己最初就有的物品对人们的心理影响是不一样的。如果投资者依据资产组合理论，通过大量的计算将自己大部分资金投资于股市，然而却漏买了一只上涨的股票，投资者就会充满后悔、遗憾情绪。更让投资者感到遗憾的是，本来就有一个简单、无需大量计算的分配资金的方法（即1/