基金经理观市-华夏基金.docVIP

内 容 链 接 2006年9月25日 第161期 基金经理观市 2 股市周评 2 债市周评 4 旗下基金一周表现 5 聚焦华夏 7 华夏基金旗下两基金再度分红 7 华夏基金开通农行金穗卡网上交易基金 7 华夏现金增利基金9月28日限制申购、转换转入及9月29日申购、转换转入有关收益分配情况的公告 7 华夏平稳增长基金新增场内代销机构 8 基金经理观市 股市周评 招行估值定价探讨 市场分析 1、走势回顾 B股与A股并轨的传闻使B股指数上周大涨13%；中小企业板指数上周也录得4%以上的涨幅。上证指数收盘1725点，涨0.25%。 2、行业指数 房地产、农业、商业、酒店旅游、电气设备、食品、医药、石油、机械、通信等涨幅在2%以上；电力、日用化工、硬件、煤炭、钢铁、传媒、贸易等7个行业下跌。 3、市场评价及展望 招行估值定价探讨 招商银行H股发行价为上限8.55港元，折合人民币为8.72元；面向普通投资者的公开发售获得了265倍的超额认购，面向机构投资者的国际配售也超过了35倍。9月22日H股上市，首日以10.9港元开盘，最高11.14港元，冲高回落至接近最低价10.68港元（折合人民币10.89元）收盘，涨幅24.9%，换手48%。 8月14日招行获得证监会批准发行不超过25.3亿股H股以来，招行A股的股价从7.54元持续上扬，至9月21日收盘9.63元，上涨28%，作为A股流通市值最大的个股之一这是相当难得的，表明H股受追捧从而提高招行A股的投资者信心和估值，类似于2004年末中兴通讯H股发行对A股的带动。整个发行期，对于国内和国际的投资者都是反复自我强化的过程。招行H股以大幅高开充分宣泄了国际投资者“一票难求”的这一情绪，招行A股也按惯例走出了见光回落的走势，最高上摸10.9元后跌至接近最低价9.46元收盘，相对于H股折价13.4%，市场氛围迅速从前期的热烈转为冷却。 研究机构预测招行每股净资产06年为3.84元，07年为4.2元，目前9.46元的A股股价对应的市净率06年为2.46倍，07年为2.25倍；目前折合10.89元的H股股价对应的市净率06年为2.83倍，07年为2.59倍。值得注意的是，H股发行大幅提升了招行的每股净资产，使得其A股股价对应的市净率从3倍多大幅下降至2.2-2.5倍的区间。但H股发行同时也稀释了其净资产收益率，ROE从2005年的17.26%下降至2006年的13.55%和12.79%。 招行应该如何定价？研究表明，国际上超级大银行（资产规模在2.5万亿元以上），如果业绩保持10-20%的增长，市净率一般在2倍左右；规模小的银行其市净率分散一些。净资产收益率比较高、且能长期维持的银行，其获利能力超出同行，按照相对经济报酬（REP）的法则，可以获得较高的市净率估值溢价。而市盈率PE等于市净率PB除以净资产收益率ROE，这一等式也表明，较高的ROE，可以化解较高的PB带来的估值压力，使得PE仍保持在合理的水平。 招商银行是国内上市银行中质地比较优秀的，正在向国际意义上的零售银行方向发展。“一卡通”带来了低成本储蓄资金。贷款增速较为稳健，2006年上半年已经放缓至17.5%的水平，而其他股份制上市银行仍需保持激进的贷款增速以维持业绩增长的需要。招行的中间业务在上市银行中也最为突出，信用卡发卡超过500万张且率先突破盈亏平衡点实现盈利，非息净收入同比高速增长80%拉动营业净收入增速超出净利息收入，体现了业务结构转型的方向。拨备继续增长，保持超过100%拨备覆盖率的同时，拨备前、拨备后利润都录得良好的增长。业务结构持续优化和中间业务高速发展，即使在相对较低的资产扩张和资本消耗下，也能拉动营业利润实现近20%以上的增长速度。 基于这些分析，我们相信招行符合上面所说的标准：“净资产收益率比较高、且能长期维持，其获利能力超出同行”，从而一直给予其相对于其他上市银行的估值溢价。我们认为招行短期内估值合理，但随着时间的推移，招行A股应该能够达到目前H股股价的水平，即2.8倍的市净率。当然，这一过程未必是一蹴而就的，由于市场分割、市场厚度、投资者结构差异等种种原因，招行A股对H股的折价仍可能在相当一段时间内长期存在。 财经要闻 1、资本市场 国资委叫停部分抢跑公司股权激励，规定国有上市公司股权激励方案都需国资委认可工行H股发行已通过港交所聆讯。证监会副主席屠光绍也表示，两地监管部门就工行A+H发行程序达成共识，有关汇金和财政部所持工行股份的性质也已确定。央行副行长吴晓灵日前表示，要大力发展私募股权基金，使之成为中国资本市场上重要的机构投资者。吴晓灵在讲话中对私募基金的性质作了明确区分，分为私募证券投资基金和私募股权投资基金，前者主要投资于二级市场，后者主要投资于未上市企业的股权。而目前应该