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短期融资券评级有用吗？ 袁敏1 郭冰2 （1.上海立信会计学院审计系，上海201620；2.上海新世纪资信评估投资服务有限公司，上海200001） 摘要：短期融资券是由非金融企业在银行间债券市场上发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券，作为一种融资性的无担保商业本票，短期融资券的信用风险客观存在。本文讨论了我国短期融资券市场的发展，并通过对短期融资券级别与信用利差之间的关系，来为短期融资券评级的作用提供实证证据，研究结果发现，我国的主体长期信用级别与信用利差之间存在显著差别。 关键词：短期融资券；资信评级；信用利差 作者简介：袁敏，上海立信会计学院审计系副教授，研究方向：内部控制和资信评级。郭冰，上海新世纪资信评估投资服务有限公司研究员。 中图分类号：F830.9 文献标识码：A Are Commercial Paper Rating Useful？ BY Yuan-Min and Guo-Bing Abstract：Commercial Paper is a short-term security that issued by non-financial enterprise in the inter-bank market. As a commercial note without collateral, credit risk is an inherent component of commercial paper. This paper discusses the development of Chinese commercial paper market, and gives focus on the relationship between credit rating and credit spread to provide some evidence on the usefulness of commercial paper rating, the results indicate that there is a significant relationship between long-term obligor ratings and credit spread. Key Words：Commercial Paper, Credit Rating, Credit Spread 引言 2005年5月，中国人民银行推出了短期融资券，这是一种由具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券，本质上是一种融资性的无担保商业本票，与国外的商业票据（commercial paper）性质相同。作为中央银行推动金融市场改革和发展的重要举措，短期融资券的推出得到了市场各方的高度关注和积极参与，其中2005年共有61家企业发行了79期短期融资券，发行总额达到1424亿元；2006年又有190家企业发行了241期短期融资券，发行总额增加到2912.5亿元。伴随着市场规模的扩大和发行企业的增多，如何防范短期融资券可能存在的信用风险成为一个现实问题，尤其是2006年7月底福禧投资因违规拆借资金被起诉，致使评级公司取消了对“06福禧CP01”作出的A-1信用级别，并于同年8月21日将信用级别调整为C级，从而将市场的目光转向信用评级上来。我国《短期融资券管理办法》中明确要求发行的短期融资券应当经过评级，但考虑到我国的评级机构发展时日尚短，评级能否发挥应有的风险揭示和定价作用尚需证实。本文通过分析我国短期融资券不同发展阶段中资信评级与信用利差之间的关系，以期为我国短期融资券评级的作用发挥提供实证证据。 文献回顾 资信评级是指合格的评级机构对一个企业或其发行的特定证券或货币市场工具等债务对象进行的信用质量评价。根据Roy 和Walter(2001)的观点[1]，评级的功能主要表现在两个方面：信号传递作用（signaling）和证明作用（certification）。信号传递作用是指评级结果包含了新的信息或者将现有的信息加以综合，提供给市场，由于级别与一定的信用水平相关，因此级别会影响到特定债务的发行条款，高信用级别可以降低发行方的筹资成本并提高投资者的组合效率。而证明作用是指特定债务的发行符合一定的条件，例如证监会制定的债券上市条件，基金委托方制定的投资组合战略等等。而大量的实证研究也证明，信用级别确实具有信息含量，例如Hickman(1958)就发现[2]，违约率与级别之间存在显著的相关关系，而高级别的债券收益率要明显低于低级别的债券（参见表1）。West(1973)也发现[3]，即使在控制了一些已经被发现可以对公司债券风险溢价起到决定性作用的公司因素之后，债券的信用级别仍会对债券的收益产生系