信贷约束、房地产抵押与金融加速器——一个DSGE分析框架.pdf

《财经科学》2017年第2期 信贷约束、房地产抵押与金融加速器 — — 一 个DSGE分析框架 刘一楠 i [内容摘要]建立一个内嵌房地产信贷抵押约束的新凯恩斯主义DSGE分析框架，发现房地产价格波动对 宏观经济具有金融加速器的作用，能显著放大外生冲击对经济的影响；金融加速器的核心在于房地产信 贷抵押约束，信贷抵押约束越宽松 ，金融加速器机制越显著 同时，在信贷抵押约束机制下，房地产市 场存在价格 自我加速机制，导致 价“量双高”，能够部分解释我 国一线城市房地产市场的非理性繁荣。 房地产的金融加速器机制存在 巨大的潜在风险，为了预防金融加速器导致的经济负向波动，需结构性理 顺房地产抵押属性。 [关键词】信贷约束；房地产抵押；金融加速器；DSGE 中图分类号 ：F823．45 文献标识码 ：A 文章编号 ：1000—8306(2017)02—0012-11 一 、 引 言 2015年我国房地产开发投资完成额为95978．85亿元，一、二线城市房地产市场普遍呈现 上涨趋势。图1显示了我 国主要一、二线城市2015--2016年的新建住宅价格走势，以深圳为 代表的一线城市2015年 以来房价连续高企，2015年5-8月甚至出现5％的月度复合增速 ，以成 都为代表 的二线城市房价也稳步上升 。2016年 10-11月，全 国主要大中型城市普遍 出台房地 产信贷政策，控制贷款比例，房价涨幅受到抑制。 随着房价上升，楼市热度有增无减。图2显示了深圳与成都2016年新建住宅价格指数与 商品房销售面积的对比分析。2016年3—9月，随着房价的上涨，深圳、成都商品房销售面积 月度复合增速分别达到 18．2％、23．6％，房地产市场呈现出 “价量双高”的特点。 房地产市场的良性发展成为影响宏观经济与国计 民生的重要因素，Leamer甚至认为 “房 地产周期就是经济周期”。n2004年后我 国房地产市场的崛起带动了国民经济的高速发展，而 作者简介：刘一楠 (1991一)，复旦大学经济学院，博士生。电子邮箱：1316252o679~qq．com 一 12 — 信赞约束、房地产抵押与金融加速器 目前我国经济表现出宏观经济增速趋缓、经济结构性矛盾突出的特点，经济新常态下房地产 市场与经济系统的关系成为我国经济转轨期内的重要挑战：一方面，房价持续上涨将助长资 产价格泡沫、增大实体经济风险。以史为鉴， 日本20世纪90年代初开始的 “消失的二十 年”与美 国2008年次贷危机无一不是 由于房地产价格下降导致房屋抵押价值链条断裂，资产 价格暴跌、金融机构破产导致金融危机甚至经济危机。另一方面，目前房地产在我国国民经 济中占有重要地位，一旦房价出现大幅下跌，将影响经济增长 。 图1全国主要城市新建住宅价格指数 (环比)分析 图2 深圳与成都房价与成交量分析 数据来源：国泰安数据库。 基于以上经济背景，本文从房地产抵押属性出发，建立一个 内嵌房地产信贷抵押约束的 新凯恩斯主义DSGE分析框架，主要研究以下两个问题：第一，房地产市场波动通过何种机制 影响宏观经济?第二，信贷约束视角下房地产市场呈现何种特征?一线城市房地产非理性繁 荣的经济学解释何在?在 以上问题的基础上探索应如何推进房地产市场健康 良性运行。 二、文献综述 大量国内外学者证明房地产市场对宏观经济具有重要影响。Iacoviello通过分析美国房 地产市场与宏观经济的经验事实，证明房价波动对经济周期具有显著影响。瞳Girouard证明 OECD国家 中房地产市场波动通过利率渠道对经济周期产生影响。∞Kiyotaki和Moore首次在 RBC模型中引入抵押资产与信贷约束，将借款能力与抵押约束联系起来。Iacoviello将抵押 资产 由土地变为房地产，建立一个包含房地产部门与名义债务的DSGE模型，证明抵押约束机 制显著增大了需求冲击与技术冲击对经济系统的影响。Mendoza证明了信贷抵押约束突然收 紧会导致产出与资产价格的 “突然停滞”。阳FabrizioVincenzo将信贷约束的突然收紧定义为 一 种金融冲击，并证明信贷抵押约束具有 自我实现机制。