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投资者个体与群体行为特征研究综述 　　 【摘要】由于经济人的理性假设造成实际的偏差，导致现代的金融学碰到了一些难以解答的现实问题。行为金融学是以人们的实际决策行为为出发点，来研究和解释金融市场的相关问题。认知心理学、情感心理学和社会心理学是行为金融学研究的理论依据，这些心理直接影响了投资者的信念、偏好和决策 随着越来越精准的金融经济数据的获得，人们对行为金融学框架理论进行了大量印证研究。以下研究表明，行为金融学确实能够很好的解释现实中遇到的问题，以及传统主流金融学难以回答的很多现实经济现象。本文以行为金融学理论作为基础，将对有限理性前提下的个体以及群体投资者行为及投资策略等方面已有的代表性文献进行了综述 【关键词】行为金融学 理性经济人 个体投资者 群体投资者 一、绪论 行为金融学从20世纪80年代中期逐渐兴起，经过20年来的发展，它的理论研究已经成为金融学理论研究的主要领域之一。它比较系统的解释了许多市场异常行为，将心理学研究的成果运用其中，从投资者投资决策的实际心理出发，分析控制金融市场的人的因素对金融市场的相关影响，着重研究个人投资者的心理投资决策过程和由此产生的心理偏差和其影响的因素。中国的证券市场属于完全的新兴市场，其中存在的大量无法解释的事件“异象”为行为金融研究者提供了一个较好的研究对象和平台。它打破了个体决策过程中的黑箱，揭示了个体决策的有限的理性，从而对原有的金融理论进行了革命性的变革，使金融投资决策的研究向理性迈进一大步。本文以机构投资者和个体投资者作为行为金融研究的对象，综合运用了情绪心理学理论、认知心理学理论等，对我国机构投资者和个体投资者在有限理性前提下表现的行为和投资策略进行了比较深入的探讨 二、理性与非理性 （一）经典现代金融学的局限与行为金融的产生 李心丹（2005）认为传统经济学理论中的理性经济人假设指有理性的、追求自身利益或追求效用最大化的人。张峥等（2006）认为理性经济人假设是经典现代金融学的核心假设。理性经济人假说将包括两个重要的经济元素，即预期效用最大化的选择偏好和信念更新的贝叶斯理性理论。刘力等（2003）认为新古典经济学家习惯把理性经济人看成一个对与苦乐能够作出正确权衡的量化计算者，而苦乐将人们可以体验到的“效用”可以进行度量。行为金融学所依赖的投资心理学研究的成果主要是和投资者的信念、偏好和与决策相关的认知心理学、情感心理学和社会心理学的最新成果 （二）有限理性实现程度的三种状态 何大安（2004）提出认为在有限的理性实现程度存在着三种状态：潜在性的有限理性理论、即时有限理性理论和实际有限理性理论。潜在性的有限理性认为个体在内心存在着一个实现效用的最大值，这一效应最大值的实现要求个体以及机构能够充分利用和发挥自身认知能力的基础上，全面考虑影响抉择的可能的所有不确定性的因素，并且还让个人必须能够正确的进行分类、加工以及处理好那些不确定因素的未知状态。即时有限的理性是指能够在较短的时间里，行为金融学下的经济人很难对影响抉择的各种各样的不确定性因素作出合理的预测、判断和加工以及对于处理的状态。实际有限理性是指行为经济人都是经历一定长时间的思考活动之后，将在较短时间以及较长时间内之间所能实现的有限理性投资的状态 三、投资者个体与群体特征研究现状 （一）关于投资者个体行为方面的相关研究 对投资者个体行为的研究主要集中在对投资者的个体行为分析，以及个体行为偏差对市场的长期影响 1.易获得性偏误。Kahneman和Tversky（1973）将“容易令人联想到的事件会让人误以为这个事件常常发生”这种现象称为易获得性偏误。其原因是个人无法完全从记忆中获得所有相关信息。比如Shiner（2000）中就指出，网络用户会倾向将1990年以后的股市繁荣得益于网络的发展 2.代表性偏误。De Bondt和Thaler（1985）认为，投资者对股市的赢家会过度乐观，对股市的输家会过度悲观，这会导致股票价格和基本价值的差异变得巨大。Kahneman（1973）和Grether （1980）以及Tversky研究都得出的结论是：人们在评估机率高低时，通常根据以往或相类似的情况对事件进行分类，然后会相信历史重演的可能 3.过度自信。过度自信指人们对自己的能力和对未来的预期能力表现出过分的自信。它源于人们的乐观主义。随着过度自信程度的增加，投资者的交易行为更为激进，造成的损失就越大。Benos和Odean对投资者购买股票的平均表现、出售股票的平均表现和交易成本三者的关系进行了分析，发现投资者普遍有过度自信的心理偏差。Apert（1982）认为这种过度自信会造成投资者承担更大的投资风险，产生偏离轨道的理性行为 4.过度反应。过度反应指投资者