在险债务及不良贷款.PDFVIP

证券研究报告|宏观研究|中国 在险债务与不良贷款 丁安华（S1090511030013 ） 2016 年9 月22 日 摘要 2016 年4 月IMF 发布的 《全球金融稳定报告》估算我国上市企业的在险债务比率为14% ，损失 贷款规模达7,560 亿美元，相当于GDP 的7%。IMF 对公司贷款损失的估算远远高于我国官方披露的 不良贷款数据，引发了各界的强烈关注和热烈讨论。舆论普遍认为 IMF 的测算结果是充分可信的， 并将 IMF 的估算结果解读为我国“真实”不良率的下限。部分券商甚至由此推断我国的“真实”不 良率高达15-30%。国家新闻办为此专门举行了两场吹风会就企业债务问题进行说明，但吹风会仍将 IMF 的估算结果作为既定的讨论基础，并未切中要害。 本文通过重复性检验发现，IMF 采用的财务数据经“标准化”处理后，将投资净收益在EBITDA 中扣除，客观上低估了中国企业的偿债能力，导致在险债务比率计算结果偏高。若考虑投资收益， 基于彭博数据计算得到的中国在险债务比率为9.36% ，比IMF 的结果低4.74 个百分点。 IMF 的报告还存在着其他的逻辑误区。例如，IMF 报告将企业债务与银行贷款混淆，而贷款只 是企业债务中的一个高等级的构成部分（通常含有抵押担保）。在险债务转换成贷款损失（五级分类 的损失类贷款）的过程唐突，理据不足，逻辑链条跳跃太大。另外，IMF 忽视了不良贷款体现在债 权人（银行）和债务人（企业）财务报表上的差异。银行作为债权人通过核销转让处置不良贷款之 后，这部分不良贷款已经离表；但企业作为债务人所欠的银行贷款依然在其资产负债表中存在。 最后，或许也是最重要的，是从不同国家的数据看，在险债务比率与银行不良率之间并没有统 计意义上的正相关关系。换言之，在险债务率与银行不良率之间隔着一条“长江”——你在这边， 她在那边。 一、缘起 2016 年4 月国际货币基金组织（International Monetary Fund ，IMF ）发布《全球金融稳定报告》 （Global Financial Stability Report ，GFSR ），专门章节讨论我国企业部门的债务问题。IMF 使用“在 1 险债务”（debt-at-risk ）这一概念衡量我国企业的债务负担，测算我国银行业公司贷款损失的规模 。 IMF 估算我国上市企业的在险债务比率为 14.1%，进而测算出我国商业银行公司贷款中潜在在险贷款 （corporate loans potentially at risk ）比例为15.5%，对应在险贷款规模1.3 万亿美元（8.2 万亿元）。IMF 1 IMF, Global Financial Stability Report, April 2016. 敬请阅读末页的重要说明 宏观经济 进一步假设在险贷款将遭受约 60%的损失，对应损失贷款规模 7,560 亿美元（4.9 万亿元），相当于 GDP 的7%。2016 年6 月，IMF 第一副总裁戴维 ·利普顿（David Lipton ）来到中国，出席了多场官 2 方和学界交流与会谈活动，强调中国企业部门的债务问题严重 ，利普顿援引 GFSR 报告的结果，认 为银行公司贷款的潜在损失规模相当于GDP 的7%仅仅是一个“保守的估计”（conservative estimate ）。 根据银监会数据，2015 年末中国商业银行的不良贷款比率为 1.67%，不良贷款余额为1.27 万亿 元 （相当于当年GDP 的1.86% ）。2016 年中期商业银行不良贷款余额为 1.44 万亿，不良贷款率上升 至 1.75%。