第五讲套利定价模型(APT)介绍.ppt

（三）多因素模型 多因素模型认为，证券i 的收益率取决于K个因素，其表达式为： 应该注意的是，与资本资产定价模型不同，因素模型不是资产定价的均衡模型。在实际运用中，人们通常通过理论分析确定影响证券收益率的各种因素，然后，根据历史数据，运用时间序列法、跨部门法、因素分析法等实证方法估计出因素模型。 四、套利组合 根据套利定价理论，在不增加风险的情况下，投资者将利用组建套利组合的机会来增加其现有投资组合的预期收益率。那么，什么是套利组合呢？ 根据套利的定义，套利组合要满足三个条件： 条件1： 套利组合要求投资者不追加资金,即套利组合属于自融资组合.如果我们用xi表示投资者持有证券i金额比例的变化(从而也代表证券i在套利组合中的权重,注意xi可正可负)，则该条件可以表示为： 条件2： 套利组合对任何因素的敏感度为零，即套利组合没有因素风险。证券组合对某个因素的敏感度等于该组合中各种证券对该因素敏感度的加权平均数，因此在单因素模型下该条件可表达为： 在双因素模型下，条件2表达式为： 在多因素模型下，条件2表达式为： …… 条件3： 套利组合的预期收益率应大于零，即： 例题： 某投资者拥有一个3种股票组成的投资组合，3种股票的市值均为500万，投资组合的总价值为1500万元。假定这三种股票均符合单因素模型，其预期收益率分别为16%、20%和13%，其对该因素的敏感度(bi)分别为0.9、3.1和1.9。请问该投资者能否修改其投资组合，以便在不增加风险的情况下提高预期收益率。 解： 令三种股票市值比重变化量分别为x1、x2和x3。根据(条件1)和(条件2)我们有： 上述方程组有多种解.作为其中的一个解，我们令x1 =0.1，则可解出x2=0.083, x3=－0.183。 为了检验这个解能否提高预期收益率，我们把这个解用(条件3)检验。则有： 0.1?0.16+0.083?0.2－0.183?0.13=0.881% 由于0.881%为正数，因此我们可以通过卖出274.5万元的第三种股票(等于－0.183?1500万元)同时买入150万元第一种股票(等于0.1?1500万元)和124.5万元第二种股票(等于0.083?1500万元)就能使投资组合的预期收益率提高0.881%。 五、套利定价模型 投资者的套利活动是通过买入收益率偏高的证券同时卖出收益率偏低的证券来实现的，其结果是使收益率偏高的证券价格上升，其收益率将相应回落；同时使收益率偏低的证券价格下降，其收益率相应回升。这一过程将一直持续到各种证券的收益率跟各种证券对各因素的敏感度保持适当的关系为止。下面我们就来推导这种关系： （一）单因素模型的定价公式 投资者套利活动的目标是使其套利组合预期收益率最大化(因为根据套利组合的定义,他无需投资,也没有风险)。而套利组合的预期收益率为： 但套利活动要受到式(条件1)和(条件2)两个条件的约束。根据拉格朗日定理，我们可建立如下函数： L取最大值的一价条件是上式对xi和 的偏导等于零，即： …… 由此我们可以得到在均衡状态下 和 的关系： （5-5） 这就是在单因素模型APT定价公式,其中 是常数。 从式(5-5)可以看出 和 必须保持线性关系，否则的活，投资者就可以通过套利活动来提高投资组合的预期收益率。式（5-5）可以用下图来表示： APT资产定价线 B S bi bB=bS 式（5-5）中的 代表什么意思呢？ 我们知道，无风险资产的收益率等于无风险利率，即： 。由于式（5-5）适用于所有证券包括无风险证券，而无风险证券的因素敏感度 ，因此根据式（5-5）我们有： 。由此可见，式（5-5）中的 一定等于 ，因此式（5-5）可重新表示为： （5-6） 为了理解 的含义，我们考虑一个纯因素组合 其因素敏感度等于1，即代入（5-6），我们有： 由此可见， 代表因素风险报酬，即拥有单位因素敏感度的组合