资产价格可否纳入货币政策调控目标探析.docVIP

资产价格可否纳入货币政策调控目标探析【摘要】随着中国资本市场的发展,资产价格在货币政策传导机制中扮演的角色越来越重要。本文将从实证角度出发,通过建立VAR模型分析资产价格对货币政策最终目标(币值稳定、经济增长)的影响,发现资产价格与货币政策变量间存在着长期协整关系,并且存在着明显的Granger因果关系,文章在此基础上通过脉冲响应函数进一步分析了资产价格在货币政策传导机制中的作用。 【关键字】财富效应 金融加速器效应 协整关系 Granger因果关系 一、文献综述 资产价格对经济活动具有直接影响,相关的理论主要有以下几种:消费的财富效应、投资的托宾Q值效应、投资的金融加速器效应。 对于资产价格是否应该作为货币政策的调控对象,国外学者存在较大争议。从理论上说,货币政策的最终目标是保持货币币值和整个金融体系的稳定,而资产价格的变化与金融体系的稳定以及宏观经济效率关系密切。因此,有些学者认为央行应通过调控利率等手段进行干预。澳大利亚学者Kent and Lowe认为,资产价格上涨与下跌对实际经济的影响是不对称的,金融体系内部的监管能够限制但不能消除“泡沫”,因此,为了避免资产价格过度上涨和最终崩溃带来的长期影响,货币政策在资产价格上涨的初期就应该通过调整利率等手段来干预资产价格(Kent and Lowe,1997)。而Goodhart(1995)认为,中央银行将货币政策的目标只限定在通货膨胀上,显得过于狭窄,像房地产和股票的价格也应该包括在广义的通货膨胀指标内。如果将通货膨胀定义为货币价值的下降,那么,未来消费的价格应该与现在消费的商品与劳务的价格一样重要。 国内学者也对资产价格如何影响实体经济及货币政策做了很多研究。钱小安(1998)研究了资产价格变化对我国货币政策传导机制的影响,认为资产价格的上扬已使货币市场的货币政策传导中介作用发生变化,并成为资产市场的资金来源,货币政策的意图更多地为资产市场所吸收,实业经济部门所受到的实际影响相对较弱。贾健(2008)做了资产价格渠道中货币传导有效性的实证检验,发现资产价格变量与实体经济变量之间不存在明显的协整关系与直接的因果关系,他认为在现有的经济金融背景下,货币政策通过资产价格渠道影响实体经济的效果并不显著,货币政策的资产价格传导效应还有待提高。 本文从实证角度出发,通过建立VAR模型,分析了资产价格对货币政策最终目标(币值稳定、经济增长)的影响,发现了不一样的结论。研究发现,资产价格与货币政策变量间存在着长期协整关系,并且存在着明显的因果关系,并在此基础上通过脉冲响应函数进一步分析了资产价格在货币政策传导机制中的作用。 二、实证检验 为从实证分析角度检验资产价格对货币政策传导机制的影响,本文截取时间跨度为2003年第1季度至2009年第1季度的季度数据,同时为消除季节因素的影响,选取的变量全部采用同比增长率指标而不是绝对量指标。为了更好地替代货币政策最终目标变量、币值稳定和经济增长,我们选取CPI和GDP变量作为目标变量。由于资产定义比较宽泛,为了便于统计和更具代表性,我们这里选用上证综指代表资产价格。其中ZGDP表示季度GDP(国民生产总值) 同比增长率,ZCPI表示季度CPI(消费者价格指数)同比增长率,ZS表示上证综指季度同比增长率。 1、序列的单位根检验 许多经济变量原本是不平稳的,但经过一阶差分后就变得平稳,则称这样一个经济变量为I(1),如果对这种经济变量直接回归,则可能出现伪回归现象,因此必须检验经济变量是否平稳。首先,对季度GDP增长率ZGDP序列,季度CPI增长率ZCPI序列和上证综指季度增长率ZS序列分别进行ADF检验。检验结果说明样本时期季度GDP增长率ZGDP,季度CPI增长率ZCPI和上证综指季度增长率ZS接受存在单位跟的原假设。对其一阶差分序列进行平稳性检验,在10%显著性水平下,则拒绝存在单位根的原假设,即它们的一阶差分序列是平稳的,由此可以推断它们都是I(1)过程。检验结果如表1所示。 2、Johansen协整检验 根据Johansen(1998)基于特征值的似然比方法,对时间序列ZGDP、ZCPI、ZS进行协整关系检验。表2为Johansen协整检验结果。比较似然比统计量与5%显著性水平下的临界值,可以发现ZGDP、ZCPI、ZS之间至少存在一个协整关系。 3、因果关系检验 由于协整关系只能说明变量之间存在某种因果关系,而不能具体指出因果关系方向。为了进一步研究变量之间的因果联系,本文采用Granger因果关系检验法,以此判别各变量之间的线性因果关系,如表3所示。 由Granger因果关系检验,可知资产价格ZS是通货膨胀ZCPI的原因;通货膨胀ZCPI是资产价格