股权分置改革的法理基础解析论文.pdfVIP

股权分置改革的法理基础解析+ 清华大学管理科学与工程博士后流动站 全先银 自从中国股票市场建立以后，总是有一些股票事实上无法上市流通，因 而导致中国股市出现了在同一个上市公司中流通股与非流通股同时存在的情 形。这种状况的存在导致了证券市场定价机制扭曲、公司治理的共同利益机 制缺乏、国有资产流转不畅、投资者对市场难以完整判断、证券市场稳定预 期难以形成以及中国资本市场国际化进程和产品创新受到制约等问题。上述 问题已经严重阻碍了中国资本市场的健康发展。在此情况下，进行股权分置 改革，消除资本市场中存在的体制性缺陷，成为中国资本市场发展过程中的 必然选择。2005年4月29日，中国证监会发布(关于上市公司股权分置改 革试点有关问题的通知》，2005年5月8日，正式推出三一重工、紫江企业、 清华同方、金牛能源4家试点公司，这标志着股权分置改革试点工作正式启 动。6月20日，证监会宣布又正式推出第二批试点，包括长江电力、宝钢股 份、伟星股份等共计42家上市公司。这两批试点结束后，股权分置改革在中 国资本市场上垒面晨开。在依法治国的前提下，资本市场中的任何主体的行为 都应当具有法律依据，因此我们有必要对股权分置改革的法理基础进行解析。 一股权分置改革现有的法理解释 自从2000年以来，资本市场中的相关人士就股权分置改革豹相关问 题，尤其是理论依据进行了热烈的讨论。目前，股权分置改革的主要法理 ·本文根据全先曩博士2005年9月7日在中国社科院金融所主办的第75期。金融论坛9的 演讲整理。 92／中国盒融论坛(2006 依据是流通股股东与非流通股股东之间存在一个合同，该合同的内容是非 流通股不享有上市流通权，不能在证券交易所流通。如果想流通，就意味 着变更持股合同内容，必须向流通股股东支付对价，以获取流通权。该理 论依据的核心内容有两点：首先，流通股股东与非流通股股东之间存在一 个合同，该合同的内容是在上市公司发行股票时，流通股股东支付的股价 比非流通股股东支付的股价高，非流通股股东支付较低殷价的原因是放弃 了上市流通权，上市流通权为流通股所专享；其次，非流通股上市流通意 味着上述合同的变更。合同变更的是非流通股取得上市流通权这一合同权 利，为取得该权利，非流通股股东必须向作为合同另一方当事人的流通股 股东作一定的给付。这种给付行为被一些学者称为支付对价。 关于合同的存在形式，有两种解释：第一种解释主张流通股股东与非流 通股股东之间存在默认的合同条款。该种观点认为：中国公司法、证券法以 及其他法律法规中，从未出现国有股、法人股不能流通的字眼，相反。公司 法第130条规定，殷份必须同股同权利；证券法第3条规定，证券发行必须 公平、公正、公开。就此而言，中国国有股和法人股似乎并非不具备上市流 通的权利。然而，仔细研读现行的公司法，国有股和法人股暂时不许上市流 通，却是明白不过的“潜规则”。中国公司法第74条规定，股份有限公司的 设立，可以采取发起设立或者募集设立的方式。发起设立，是指由发起人认 购公司应发行的全部股份而设立公司。募集设立，是指由发起人认购公司应 发行股份的一部分，其余部分向社会公开募集而设立公司。公司法的这条规 定，为不流通的发起人股——主要体现为国有股和法人股——与流通的社会 公众股共存于公司中，提供了制度平台。这是一条为国企改制提供制度框架 的规定。另外，公司法第152条规定，股份有限公司申请其股票上市必须符 合下列条件：……向社会公开发行的股份达公司股份总数的25％以上…… 这里对股份公司申请上市的条件做出了规定，特别是其中“向社会公开发 行的股份”要满足一定比例的要求，从表面上看，是为了满足殷票市场对 公司股权流动性的要求，但更深的层面在于，它隐含着一个假定，即只有 向社会公开发行的股份才能上市流通。进而，公司法第147条规定，发起 人持有的本公司股份，自公司成立之日起3年内不得转让，更加强化了这 种理解。所以，几乎所有的流通股股东都认为，发起人在发行股票时，对 非流通股有“暂不流通”的承诺，它已经构成了投资者在成为流通股股东 之前的心理预期。直接决定着他们以相当高企的市盈率购买股票。因而。 非流通股“暂不流通”，可以被认为是一个具有约束力的默认的合同条款。 股权分I改革的法疆基础解析＼93 如果要对该条款进行更改。按照《中华人民共和国合同法》第77条规定， 只有一种情况，即：“当事人协商一致，可以变更合同。