美联储QE退出对中国经济影响.PDFVIP

美联储QE 退出对中国经济影响 周皓 2013 年9 月19 日 货币政策与金融稳定研究中心 清华大学五道口金融学院 摘要：预计美联储今年之内将开始退出2009 年以来实施的货币数 量宽松政策 QE 。退出标志着美国经济的良好复苏、股市中长期将进 一步改善、房地产（融资）泡沫减弱及金融稳定的加强，进而对中国 经济产生正面的影响。新兴市场经济体将出现分化：那些出口导向型、 外汇盈余充裕、金融政策稳健的国家会受益于美国利率的回升，反之 会面临资本外逃和经济衰退。类似的新型经济体分化，在过去历史上 三次美联储收紧货币政策的过程中都曾经反复出现过。中国长期实施 比较优势的经济发展战略，国际收支状况良好，没有过度依赖消费， 货币政策稳中偏紧。所以中国经济对QE 退出的初期反应是无损甚至 得益的，而印度则正好相反。 QE 退出对于美国经济的含义 如果美联储公开市场委员会在近期开始退出QE 政策，这首先是关 于美国经济的非常正面的信号。虽然美国经济复苏的速度较为温和为 2%左右，但是今年第二季度的增速近期被修正上调为 2.5%；甚至有 些资深研究分析人士认为美国实际经济增长可能为3-3.5% 。因为现有 1 / 5 的 GDP 统计方法可能没有很好地反应房地产频繁交易的收益、数字 化的制造业复苏、新能源革命的产业升级等重要正面因素。美国是中 国最主要的经济贸易伙伴，美国实体经济的有力复苏，必然通过出口 需求等渠道，对中国经济产生正面的影响。 美联储QE 退出对美国金融市场会产生重大影响。利率回升必然对 国债市场产生负面作用，但是短中期国债可能受到更大的冲击，而长 期国债未必会显著下跌，类似于2004-2006 年美国国债市场上的“困 惑状况”（Conundrum ，格林斯潘用语，指短期利率上升，长期利率 不升反降）。股票市场虽然会出现短期波动，但是长期趋势非常看好； 因为QE 退出预示GDP 增长加速，企业利润增长强劲，股票价格的长 期趋势是由企业利润所决定的。所以QE 退出，将减少市场上的过度 流动性，而各种资产的定价将逐渐恢复正常；金融资产泡沫的减少和 金融稳定的加强，会有助于美国实体经济的健康复苏，从而有利于中 国对美国出口的恢复增长。 QE 退出带来新兴经济体的分化 从历史上看，每次联储从利率下行的低谷退出进入利率上升的通 道，新兴市场经济体都出现了严重的分化现象。1980 年代初沃克尔 大幅提升利率治理通胀，墨西哥等拉美国家违约，但是日本德国反而 获益高速增长。1994 年格林斯潘反市场预期升息，墨西哥再次违约 并接受IMF 救助，但是亚洲四小龙同时期反而维持了优良的经济增长 表现。2000 年美国提升利息治疗网络泡沫和股市泡沫，阿根廷出现 历史上最大的违约，但是中国同期不仅高速增长反而加入了 WTO 。 2 / 5 可见历史上三次美联储“退出”低利率环境，并没有出现新兴经济体 的全面崩溃，而是出现了两极分化。为什么？ 其实不难理解。那些在联储退出时得益的国家都具有以下特点： 外汇盈余多、财政赤字少、出口导向型、无过度消费、采用资源比较 优势的经济发展战略。而那些破产的新兴经济体则正好相反。 在QE 政策的鼎盛时期，新兴经济体出现了一些很不正常的现象： （1）所有新兴国家股市几乎都在上涨，无论其实体经济的表现好坏； （2 ）热钱到处充斥，似乎每个新兴国家的债券都是好的投资；（3 ） 在经济增长模式、发展战略、宏观政策方面，选择好坏似乎对经济没 有差别影响。所以美联储退出 QE，对于新兴经济国家来说，可能会 有助于奖励好的经济政策、惩罚坏的经济政策。 年内美联储如果实施退出 QE，可能获益的新兴经济包括墨西哥、 波兰、匈牙利、南韩、中国，可能受到冲击的有巴西、印度、印尼、 土耳其、南非。 QE 退出早期阶段中国和印度的对比 虽然美联储年内可能启动正式退出 QE，并随后退出零短期利率， 但是非正式的QE 退出和长期利率的提升于今年