处置效应在我国基金投资中存在性的检验及其影响研究.docVIP

　　处置效应在我国基金投资中存在性的检验及其影响研究 --1 绪论 1.1 选题背景及意义 传统的金融理论是建立在理性人假设和有效市场理论假设基础上的，是关于投资者最优投资组合决策，以及资本市场在均衡状态下各种有价是如何确定价格的理论体系。随着现代投资理论（MPT）、资本资产定价模型(CAPM )、资本结果理论（MM 理论），有效市场假设（EMH ）以及期权定价理论（OPT ）的逐一建立，以这些理论为核心的标准金融学在金融投资领域占据了主导地位。但是随着金融市场的发展，传统金融学的理论面临了前所未有的挑战。上个世纪八十年底以来，出现了大量的实证研究表明传统金融理论的假设存在不合理的情形，很多时候投资者的投资决策跟投资亏盈的状态密切相关，而不完全取决于未来的风险收益；此外，投资者也并不是一致具有无偏的理性预期。研究还发现，人们的心理感受、行为等一些心理偏差和信息不对称往往也会改变人们的投资策略， 这种情况的存在往往使得投资者的最终做出的投资决策与传统金融下的最优投资决策模型所得到的结果大相径庭。这表现为市场上的很多市场“异象”，例如：动量效应，日历效应，股票溢价之谜，反转效应和处置效应等。这些现象的出现都是传统的金融学模型无法解释的，于是行为金融学应运而生。行为金融学以真实的市场行为做为基础，具有广泛的研究价值和广阔的发展前景。 而在金融市场众多“异象”中，处置效应是最引人注目的“异象”之一。自从Shefrin和Statman(1985)将投资者较重的急于卖出盈利了的股票而持有亏损股票这种现象定义为“处置效应”以来，众多学者对其进行大量的实证研究、实验和成因探讨的研究。但是很多研究得到的结论往往并不能很好的说明处置效应的存在，关于处置效应的研究国外要比国内活跃，国内研究处置效应的学者相对较少。随着经济的发展社会的进步，人们的知识水平、投资理念以及市场环境都不断的在向前发展，特别是证券投资制度越来越健全，使得研究我国处置效应具有了一定的可行性和科学性。国内众多学者对于处置效应的研究基本上停留在存在性检验的基础上，并且更多的是通过证券公司获取交易数据，从基本的买卖股票的情况来研究。这种检验方法其实并不具有代表性，首先证券公司的交易数据属于隐私，一般很难获得；其次，在对交易数据的选择上还有待优化，因为交易数据往往是针对的个体，并且具体到某个人的投资未必具有可持续性，而我们所选的时间周期一般都是好几年的。所以，本文尝试着从开放式基金赎回的角度来分析处置效应具有一定的意义，虽然国内有学者从这个角度来分析，但是文章很少，并且用到的实证方法也有值得商榷的地方。这里，本文也提供了一种研究处置效应的实证方法。此外，还通过对处置效应存在性的检验，发现了处置效应的一些简单应用，具有一定的使用价值或是参考价值。 1.2 处置效应的文献综述 处置效应（Disposition Effect）最早是由 Shefrin 和 Statman(1985)根据前景理论和心理账户提出来的，描述的是一种典型的投资者认识偏差。他们认为投资者为了避免后悔，会倾向继续持有具有资本损失的股票，而去变现具有资本利得的股票。他们将这种现象命名为“处置效应”（Disposition Effect），即投资者过长时间的持有损失股票，而过早的卖出盈利股票。对于这一前沿课题，国内外有不少多学者对其进行过研究。 1.2.1 国外研究处置效应存在性检验的文献综述 紧随 Shefrin and Statman(1985)之后，研究处置效应的文章开始大量出现。经众多学者研究发现，基本上各国的金融市场都不同程度的存在着处置效应。Lakonishok and Smidt(1986)使用历史股票数据做为计算参考点，发现盈利股票的交易量要远远超过亏损股票的交易量。他们是从信息理论的角度解释了处置效应。因为，投资者往往认为自己已经获得了所持股票的全部信息。在股票价格上涨时，投资者认为自己所获的信息得到了充分的反映，于是急于卖出股票。股票下跌时，投资者往往主观的认为自己所获得的信息还没有得到充分的反映，于是选择继续持有股票。Ferrisetal(1988)和 Bremer and Kato(1996)用同样的方法验证了处置效应在本国的存在。 Odeam(1998)利用美国一家大型折扣经纪公司从1987－1993年间共10000多个账户的交易记录来研究处置效应。他提出了度量处置效应程度的指标：卖盈比率和卖亏比率。研究发现：样本中的卖盈比率为 14.8％，卖亏比率为 9.8％，这二者存在显著差异，从而进一步支持了处置效应的存在性。 erer(1998)进行了处置效应存在性检验的实验。在实验中，人们可以选择在十四个实验期的每个阶段任意的买入或卖出六种风险资产，并且这些风险资产的价格在每个试验期内都是一个随机波动过程