增强债券场吸收流动性的初步分析-中国债券信息网.doc

增强债券市场吸收流动性的初步分析 在人民币升值预期和“双顺差”的背景下，我国的外汇储备自2000年以来大幅度增加。增加的外汇储备所产生的外汇占款成为基础货币投放的主要来源，并在很大程度上导致了当前的流动性过剩。流动性过剩当前国经济增长过热的主要原因之一在很大程度上产生物价上涨压力促使投资过热。面对流动性过剩， 央行的对冲（单位：亿元人民币） 时间 ①央行外汇资产增加额 ②债券发行增加额 ③存款准备金增加额 ②+③ （②+③）/①对冲率，% 2000 754 0 1818 1818 241.1 2001 4035 0 1070 1070 26.5 2002 3257 1488 2049 3537 108.6 2003 7735 1544 3420 4964 64.2 2004 16098 8047 13115 21162 131.5 2005 16200 9217 2718 11935 73.7 2006 22221 9445 10068 19513 87.8 2007年1-8月 24432 10934 4757 15691 64.2 2000年~2007年8月 94732 40675 39015 79690 84.1 注：对冲率=（央行票据回笼+存款准备金回笼）/央行外汇资产增加额*100%。 资料来源：中国人民银行网站。 日本债券市场的这种不平衡与其发展过程有关。日本债券市场国债发展早于公司债。日本国债起步于战后，二十世纪70年代开始实现国债发行市场化；而日本的公司债券市场则二十世纪80年代才受到重视，二十世纪90年代开始走上自由化之路。 日元相对美元的升值始于二十世纪70年代，在日元升值阶段，特别是1987~1990年日本出现流动性过剩。日本国债的大量发行一方面扩大了日本债券市场的流动规模，另一方面则在吸收过剩的流动性方面起了重要作用。后来，意识到公司债券市场的空心化之后，日本政府开始重视公司债的发展。逐步废除一些约束公司债发行的制度。公司债券市场的自由化，大大促进了日本公司债的发展。 日本债券市场的发展给我国提供了有益的经验和教训。通过债券市场吸收流动性不能完全依靠国债，还应考虑通过公司债和企业债。在一个严重依赖国债的债券市场中，公司债或者企业债的发展会受到抑制。流动性充裕的局面给公司债和企业债的发行提供了有利的条件，政府宜利用这一时机，为公司债和企业债的发展创造一个宽松的环境。 三、增强债券市场吸收流动性的有关建议 增强债券市场吸收流动性的功能，关键是要扩大债券市场规模。具体地说就是需要提高债券发行量和成交量。我国的债券市场和美国等国家相比偏小。无论是从债券余额、成交量、发行量来看，还是从这些指标与GDP的比值来看，我国的债券市场规模都低于美国、日本、英国、德国等发达国家。这一方面说明我国的债券市场具有加大的发展空间，另一方面则说明我国债券市场发展存在一些不足。我国债券市场的不足主要体现在以下三个方面。 第一，债券交易主体单一。我国的债券市场以银行间债券市场为主，交易所债券市场相对偏小。银行间债券市场的交易主体过去主要是商业银行，这极大地影响了债券交易的活跃性。近年来，情况有所好转，保险公司、债券型基金和货币型基金、社保基金等机构在银行间债券市场中逐渐活跃，成为新的交易主体。 第二，债券市场结构不完善。以国债和金融债为主，企业债发展严重滞后。这与债券市场的体制和机制有关。例如，过去企业债在发行前需要核定规模，使得企业债的发展滞后。 第三，企业发行债券的积极性不高。企业债和公司债发展滞后不仅与债券市场机制有关，与债券的发行方—企业也不无关系。从我国企业对融资方式的选择来看，间接融资要高于直接融资，直接融资中股权融资又高于债权融资。相对发行债券融资而言，企业更热衷于通过发行股票融资。尽管从理论上讲，股权融资比债券融资成本要高。但是由于我国的股市分红率低，从而使得短期来看股权融资成本要低于债权融资。 针对这些问题，借鉴日本的经验，我们提出以下建议发展债券市场，增强债券市场吸收流动性的功能： 第一，扩大债券交易主体。证券投资基金在近两年发展迅速，成为我国证券市场中的重要参与者。但是证券投资基金中以股票型基金为主，投资于债券的部分相对偏少。这与近年来股价大幅上涨有关，投资于股市的收益率远高于债券市场，使得资金流入股市多于流入债券市场。监管部门可考虑鼓励发行债券型基金和货币型基金，限制股票型基金的发行。同时，密切监控平衡型基金中债券的配置比例，使其不低于有关规定的标准。此外，还可考虑鼓励保险公司、社保基金等机构投资者以及个人投资者投资债券。 第二，健全资本市场体制，完善并落实分红政策。完善的分红政策，不仅有利于保护投资者的利益，而且有利于促进债券市场的发展。 第三，深化企业债发行制度改革，便利企业债发行。企业债