我国市场化直接及间接债务融资定价机制比较.docVIP

我国市场化直接及间接债务融资定价机制比较摘要：本文比较了市场化直接债务融资与间接债务融资两种方式的基本定价机制。实证发现在市场利率走势平稳的前提下，直接债务融资的一级市场同二级市场信用风险利差水平基本一致，并且价格信号功能更为灵敏，在金融资源配置方面发挥更为有效的作用，使资金以最小的成本流向所需资金的企业。 关键词：直接融资 间接融资 定价机制 融资难问题长久以来困扰着我国大多数中小企业发展，尤其是在2008年金融危机导致全国经济环境恶化，中小企业融资压力更为突出。当前，在稳健货币政策背景下，银行信贷供给不足、股权融资难以有效扩大的情况下，积极推动直接债务融资市场的快速发展，对于缓解中小企业融资困难具有重要的意义。本文从定价机制角度揭示以企业债券为主的市场化直接债务融资较以银行信贷为主的间接债务融资更具效率和信息优势。 一、市场化直接债务融资的定价机制 我国债券市场中非金融企业直接债务融资工具的发行定价基本都是遵循无风险定价与二级市场收益率曲线定价相结合的模式，即以无风险国债的利率为基础，参考信用风险利率点差与二级市场同期限同品种债券收益率曲线指标定价。 在我国债券体系中，国债作为无风险品种当仁不让地成为了定价体系中的核心参考因素，其他各类债券制定发行利率条件时均会考虑与国债之间存在的信用风险差异性。非金融企业直接债务融资工具在发行定价时同样会充分考量与国债之间的信用利差，同时参照二级市场债券到期收益率曲线上同品种同期限债券的利率水平。 非金融企业直接债务融资工具发行分为私募和公募两种，无论哪种方式下，主承销商通常会首先制定一个利率区间向市场进行询价预演，在得到充分的信息反馈后，再选择一个最优利率向投资人队伍发行。这种定价方式，首先考虑了市场无风险收益水平；其次考虑了发行人信用等级及评估状况；再次考虑了当前市场利率水平及近期走势；最后考虑了市场当前的投资收益水平偏好及对该类债券的需求强度。 我们构建一个简单的价格公式，参照目前市场各主要品种债券的收益率来说明企业债务融资工具的定价过程。 资料来源：Wind资讯金融终端 以3年期企业债发行为例，发行时其定价首先要依据同期限国债的发行利率，此时三年期国债发行利率约为2.4374%（Pt，即该国债在二级市场的收益率水平）,而依据收益率曲线，三年期企业债与国债的信用风险利差大约在151.69个BP（1.5169%/Pr），那么初步可以确定本期企业债的发行利率基准在3.9543%，再考虑到三年期企业债是基金、银行等机构投资人资产配置的一个重要品种，市场对其需求比较强劲，在供求力量博弈之下，其实际发行利率还可能略为下调一点（y），则在市场利率走势及预期稳定的情况下，本期企业债发行利率大致处于3.8～3.9%（Pd）的区间。 因此，在市场利率走势平稳的前提下，同一只债券一级市场发行利率与二级市场收益率大体相当，而其他债券与国债之间在一级市场的信用风险利差水平与其在二级市场的信用风险利差水平也呈基本一致。 二、间接债务融资的定价机制 间接融资的定价，具体来说就是对间接融资产品的利率进行合理的厘定，通过溢价弥补风险可能造成的损失和获得相应的流动性补偿收益。间接融资的定价主要通过贷款利率来体现。目前我国由中央银行（中国人民银行）制定贷款法定利率和浮动幅度，并对贷款利率实行下限管理。商业银行贷款利率以法定利率为导向。金融机构贷款利率下限是法定利率的0.9倍，除城乡信用社以外，其他金融机构贷款利率可以在法定利率基础上实行上浮，而城乡信用社贷款利率最高上浮幅度为法定利率的2.3倍；个人住房贷款利率的下限为法定利率的0.85倍。法定利率的升降直接影响银行机构对未来市场的预期，并影响他们提供信贷的松紧程度，从而使市场利率随之升降。不少商业银行制定和完善了贷款定价管理办法或利率管理模式，并建立了根据成本、风险等因素区别定价的管理制度。 利率在间接融资业务中起着决定性的作用。在符合利率管理政策条件的前提下，商业银行贷款定价有成本加总定价、基准利率加点定价和客户利润分析定价等模式。成本加总定价模式主要依据信贷资金成本、费用、风险补偿费以及银行目标收益而定。由于银行很难准确地将经营成本分摊到各种业务上，且未充分考虑银行同业竞争对贷款定价的影响，因此在实践中较少使用。从我国银行业的实际出发，目前银行业宜选用基准利率加点模式进行贷款定价。随着银行业客户的收益和成本核算体系的完善，客户利润分析定价模式将成为银行业贷款定价的主要模式。 1、基准利率加点定价模式 该定价模式选择某种基准利率，如以LIBOR或银行间同业拆借利率等为“基价”，根据信用等级、风险程度等确定不同水平的利差，在基准利率基础上加上可能的违约成本和资金成本确定。用公式