系统性风险扩散的路径和机制及实践检验.docVIP

　　系统性风险扩散的路径和机制及实践检验 　　一、系统性风险扩散的路径和机制 　　( 一) 救助性货币政策引发的系统性风险扩散 　　首先，紧缩性货币政策是货币危机发生时所采用的救助政策之一。在其他条件不变的情况下，本国利率上升导致两国利差扩大，国际资本在利益的驱动下从其他国家流向本国，从而导致货币贬值压力降低。但是，紧缩性货币政策的实施也会通过以下途径推动系统性风险的扩散。第一，在金融危机时期，风险对于国际资本流动的影响更加重要，高利率不一定会导致资本的回流，危机时期利率提高的失效性导致救助目的无法实现，进而通过市场参与者预期的改变引发系统性风险的扩散。第二，利率上升导致负缺口，商业银行收入的增加小于成本的增加，进而使得银行利润有所减损，而利率的提高将进一步增加银行等金融机构的脆弱性。第三，利率上升导致外源融资成本上升甚至出现信贷紧缩，从而引发消费和投资减少，不利于经济复苏。 　　其次，扩张性货币政策是应对银行危机以及刺激经济复苏的重要手段。中央银行通过注入流动资金来缓解金融机构流动性紧张的局面，降低危机时期的资金获得成本，从而有利于金融机构的正常经营。但是，扩张性的货币政策也会引发系统性风险的扩散。第一，大规模的扩张性货币政策导致第一代货币危机的形成条件得到满足，当该国的外汇储备不足以抵御外汇市场的压力时，货币危机将爆发; 正如 Velasco 所指出的，如果政府为了挽救银行体系而采取了与汇率稳定相矛盾的措施，那么，银行危机有可能引发对外汇市场的攻击。第二，扩张性货币政策向市场注入的流动性若没有进入实际经济领域，刺激经济复苏，而是进入投机性较强的领域，则会导致资产泡沫的形成。 　　最后，救助性货币政策的实施也会产生溢出效应，从而推动系统性风险的国际扩散。在固定汇率制下，当危机国实行紧缩性货币政策时，危机国收入下降将导致其进口量的减少; 在浮动汇率制下，当危机国实行扩张性货币政策时，利率下降将致使资本大量流出，进而贬值，增加出口竞争力，对其他国家产生负向溢出效应。 　　( 二) 救助性财政政策引发系统性风险的扩散 　　首先，扩张性财政政策是刺激经济复苏的重要方式。其对系统性风险扩散的推动作用主要体现在: 第一，扩张性财政政策导致利率上升，从而导致对私人投资的挤出效应; 第二，扩张性财政政策将导致政府财政赤字和政府债务的增加。在危机时期，政府发行债券通常需要较高的利率，这将增加财政负担，容易引发财政危机和债务危机。 　　其次，紧缩性财政政策是应对债务危机的重要手段，其对系统性风险扩散的推动作用主要体现在风险向实体经济的蔓延方面。第一，削减社会福利型的财政政策会使低收入人群收入及消费下降，社会不稳定因素增加; 第二，增税、减少支出等政策会使消费、投资下降，从而导致产出下降。 　　再次，救助性财政政策的实施也会推动系统性风险的国际扩散。在固定汇率制下，紧缩性财政政策将使危机国收入下降，进而降低其进口量; 在浮动汇率制下，紧缩性财政政策的实施将使利率下降，进而导致资本大量流出并引起危机国货币贬值，然后通过价格机制对其他国家的出口产生进一步冲击。 　　最后，如果危机国采取债务保证政策对微观主体的存款进行担保，那么，这会导致其他没有实行债务保证并且有可能受到危机冲击国家的银行产生存款流失或者挤兑，从而造成基于预期渠道的系统性风险扩散。 　　( 三) 救助性汇率政策引发系统性风险的扩散 　　货币贬值是危机时期经济自发调节的方式之一，也是救助主体在危机时期可以选择的重要救助政策。它通过竞争力效应拉动出口而刺激经济复苏，但资产负债表效应的存在却可能使该政策起到相反的作用。 　　资产负债表效应指的是本币贬值导致存在净外币债务的企业资产负债表恶化，企业净值减少，外源融资成本上升，投资和产出下降。货币贬值对金融机构和进出口企业都会产生影响。一方面，在银行等金融机构存在货币错配的情况下，例如，以外币标价的负债大于以外币标价的资产，并且该金融机构没有对其外币风险敞口进行对冲时，汇率大幅贬值将导致净外币债务的本币价值大幅增加，银行资本减少，进而产生资产负债表效应，引发银行危机。另一方面，在企业存在货币错配的条件下，货币贬值会使净外币债务的本币价值增加，企业净值减少于是企业会通过影响借款的代理成本而增加企业在信贷市场上的外源融资，进而减少企业的借款数量以及投资和产出。而投资和产出的变动将进一步影响企业的净值，产生下一轮的循环影响，从而导致初始冲击被放大，产生金融加速器效应。 　　( 四) 国际救助引发系统性风险的扩散 　　首先，国际救助可引发系统性风险的扩散。一般而言，当提供国际援助时，以 IMF 为代表的国际救助主体会要求危机国实施紧缩的货币政策和财政政策，通常被称之为贷款的条件性。正如在上文所论述的，这种紧缩性货币政策和财政政策会对危机国的金融和经济层面