浅析房地产上市公司的过度投资影响因素.doc

浅析房地产上市公司的过度投资影响因素 1、相关定义 1.1、过度投资概念 Jensen(1986)的研究是过度投资研究的重要理论基础。这篇题为《自由 现金流量的代理成本、公司财务与收购》的文章以股东和管理者存在非对称 信息的假设开始,引入了所谓的投资过度(over-investment)问题,作为其自 由现金流理论的基础论据。这篇论文正式提出”自由现金流量” (free cash flow)这一概念,并且把它定义为”企业现金中满足以资本成本进行折现后 NPV0 的所有项目所需资金之后的那部分剩余现金流量 1 “。1989 年 Lang 和 Lizenberger 从股利政策角度研究和检验了自由现金流量假说,提出了”过度 投资假说”,并在他们的研究中界定了”过度投资”公司,即拥有大量自由现 金流量,以致于会接受一些 NPV1.2、企业过度投资的定义 企业的投资行为是企业未来现金流的来源和基础,企业的投资效率直接影响 到企业今后的成长和发展。按传统财务理论”基于价值的管理”的观点,企业应 投资价值增值最大的项目。但现实中往往呈现有悖于最优投资规模的非效率投资 行为,过度投资就是企业过度投资的一种主要表现形式。 关于过度投资的界定,归纳起来主要有以下两种:一种是基于企业自由现金 流理论,认为企业投资的主要资金来源是自由现金流,投资规模与自由现金流的 关系就成了判断过度投资与否的依据。Jensen[81]认为追求企业规模扩张,自由现 金流会被投向净现值为负的项目,这种情况下企业投资——现金流敏感度所反映 的即为过度投资。王治和周宏辑[82]依照这一方法,发现我国上市公司的过度投资 行为在国有控股公司当中更加显著。另一种判定过度投资的方法是比较企业实际 投资额与理想投资额,通过建立企业成长性和投资规模之间的回归关系,预测理 想投资额,再比较实际投资额与预测理想投资额,超额则视为过度投资 (Ridiardson)[83]。学术界的普遍认可并在后续研究中广泛运用了这一方法。 1.3、过度投资的定义 投资决策是公司财务管理中非常重要的三大决策之一。投资就是以获得更多 现金流为目的将公司的现金流运用到某一项目上的行为。正确的投资能提高企业 的价值,而在现实中,由于各种复杂的原因,企业存在大量效率低下的投资行为。 其中,管理层不顾公司利益而去追逐自身利益的盲目扩大规模的投资行为越来越 多。过度投资即是企业的经理层为了追逐自己的私利而置公司的利益不顾,接受 损害公司价值的投资机会,从而造成资源浪费的行为。经理层将自由现金流投资 于收益甚微甚至亏损的项目,由于经理人为了维护自己的声誉,不但不撤资还会 不断地向不理想的项目注资,这样就进入不可挽回的浪费资源的境地。这样不但 与公司利益最大化的目标不符,还对公司的发展不利。 1.4、外商投资企业境内转投资的概念及动因 (一)概念 根据《关于外商投资企业境内投资的暂行规定》第二条规定:”外商投资企 业境内投资,是指在中国境内依法设立,采取有限责任公司形式的中外合资经营 企业、中外合作经营企业和外资企业以及外商投资股份有限公司,以本企业的名 义,在中国境内投资设立企业或购买其他企业(以下简称被投资公司)投资者股 权的行为。”根据上述规定,外商投资房地产企业境内转投资是指在我国设立从 事房地产投资的外商投资企业,在我国境内转投资设立一个全新的公司。按照现 行法律的规定,对于外商投资企业的性质是按”资本来源地”进行认定,即外商 投资企业属于我国的企业。对于该企业以境内收益在境内投资设立的企业,理论 上是应该是内资企业,如果以该内资企业进行房地产投资,就不受现行准入制度 的约束。然而目前我国并没有对此种投资企业进行过认定。 (二)动因 首先,规避现行市场准入制度中对外资的限制。新的限外令出台后,直接通 过审批成立外商投资企业必须报商务部备案,这是一个严格而漫长的过程。根据 2007年新颁布的《关于外商投资企业境内投资的暂行规定》第九条规定:”外 商投资企业在限制类领域投资设立公司的,应向被投资公司所在地省级外经贸主 管部门(以下称省级审批机关,)提出申请。”房地产业在我国是属于限制类的产 业。同时,由于各省市为了当地的招商引资,在审批上还是相当的宽松,转投资 现象就是利用了我国现行准入机制在实践中监管脱节而产生的。 其次,达到外商曲线进入中国房地产的目的。我国目前并没有对外商投资企 业境内转投资设立的企业性质有权威的认定。在外资准入门槛提高的背景下,外 商投资企业利用我国现行这套机制对外商投资企业转投资企业的性质未做规定 的前提下,达到外商曲线进入我国房地产市场。 1.5、房地产投资的概念和类型 房地产项目投资是指以资金作为资本,构建房地产物业,以图谋取未来 收益的经济行为。由于房地产物业本身所具有