信用衍生品CCP交易风险防范-基于欧美经验.docVIP

信用衍生品CCP交易风险防范:基于欧美经验本轮国际金融危机暴露了信用衍生品市场的一系列问题，引发了一场以信用衍生品中央交易制度为代表的重大改革。然而，中央交易对手（CCP）和集中清算机制在有效降低风险的同时，将更多的风险集中于自身。由此，需要不断加强其自身的系统性风险管理。中央交易对手是指结算过程中介入证券交易买卖双方之间，成为“买方的卖方”和“卖方的买方”的机构。 基于中央交易对手的信用衍生品交易 信用衍生品同时具有分散风险和放大风险的双重作用。伴随金融危机逐渐平息，全球主要国家、经济体及国际组织纷纷加强了对信用衍生品市场的监管力度，2010年7月，美国颁布《多德-弗兰克法案》，欧盟通过了《泛欧金融监管改革法案》，主要包括提高场外衍生品的标准化程度、提高市场透明度、推动集中清算和加强非集中清算交易者的风险管理等。其中，以中央交易对手（CCP）为核心的交易机制改革，成为信用衍生品市场监管的重要手段，在世界各国政府和学术界也都达成了共识。 中央对手集中清算是相对于双边清算而言，其本质区别在于：前者的买卖双方分别与中央对手方进行清算，交易者的履约风险由中央对手方承担，单一交易者的违约风险不会产生“多米诺”效应而传递给其他交易者；后者则是合约双方互相清算、互相承担履约风险，当单一交易者尤其是大型金融机构产生违约风险时，就会产生巨大的破坏作用，甚至为金融市场带来系统性风险。 中央交易对手清算机制的核心在于CCP的清算流程。CCP本身是一个独立的法律实体，也是介于合约买卖双方间的交易对手。中央清算机制的实质是将市场参与方间的双边信用风险，替换为CCP与市场参与者间的标准化信用风险，同时，不改变信用衍生品场外交易的特征。引入CCP，是管理交易对手信用风险和降低系统性金融风险的重要手段。CCP介入交易的买卖双方，成为“买方的卖方”和“卖方的买方”，从而降低了交易对手风险，并通过多边净额扎差来降低市场总的风险敞口，进而有利于提高市场效率和流动性。 中央交易对手流动性风险管理 在传统、分散的双边市场中，由于交易双方存在严重的信息不对称，交易一方的违约直接传递到交易对方，并如涟漪效应般间接传递到其他交易方，对整个金融市场带来系统性风险。而CCP作为金融体系的重要联络中枢，其失败会对许多交易对手产生严重后果，流动性风险会引发更加强烈的系统性风险。形象地说，在传统双边交易中，交易对手风险可能会引发“多米诺”效应，而CCP的失败将引发推土机式的效果，其结果远大于任何一个交易成员单独失败的结果。届时，初始保证金和流动保证金都无法使CCP具有足够的偿付能力。严重的市场危机到来时，即使再严格的CCP控制方法也无法保护自己，中央交易对手可能无法在资本化和审慎的资本管制间保持平衡。因此，为了降低系统性风险，需要设立违约基金来解决流动性风险管理的难题。 事实上，在不同的市场环境下，不同衍生品类别对保证金和违约基金的要求也不同，征收时应根据市场情况确定。国际货币基金组织在2012年3月发布的报告中，详细介绍了目前美国和欧盟的中央交易对手风险管理策略差异（表1）。 由于CCP集中了整个市场的系统性风险，当市场陷入困境时，CCP将处于违约边缘，监管机构别无选择而只能救助，以避免金融体系的崩溃。CCP失败带来的系统性风险破坏性极强，因此，CCP被视为“太大而不能倒”，这也意味着CCP是不允许失败的。这不仅要求CCP制订和执行稳健的风险管理措施，而且一旦CCP遇到系统性风险时，必须获得来自中央银行的流动性支持，从而保持市场稳定。当市场恢复正常时，CCP再从其成员处获得补偿，偿还给中央银行。 中央交易对手风险管控机制建设 综上所述，基于中央交易对手交易的风险控制机制应着重加强以下方面建设（见表2）： 提高准入门槛。中央交易对手和清算中心为确保其交易对手具有支付能力，需要各交易成员拥有足够的金融资源和稳健的经营能力，即拥有A级以上的信用评级，或净资产规模超过50亿美元。 CDS（信用违约互换）标准化。此次金融危机后，CDS开始按照固定票息和前端费用的方式进行报价与交易。如美国市场引入投资级实体采用100基点、高收益级实体采用500基点票息进行交易；欧洲市场则包括了25个基点和1000个基点两种方式。新的报价方式在合约现值角度与旧方式没有差别，但提高了CDS合约的标准化程度，从而为中央清算创造了条件，消除了信用事件发生时CDS合约的息差风险。 将实物结算改为现金结算。实物结算意味着在出现违约时，保险的买方有权获得全部债权本金，为了保护买方，就需要提供同样优质甚至更加优质的资产。目前，有许多买方由于无法在规定时间内拥有足够的优质资产，只能被迫进入债券市场。鉴于目前的市场环境，CDS市场上的优质债券寥寥无几