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产权性质、CEO背景特征和资本结构 　　摘要：文章采用2006年～2011年上市公司作为研究样本，实证检验了CEO背景特征对企业资本结构的影响。研究发现，国有企业和非国有企业中CEO背景特征对资本结构的影响存在显著地差异。具体而言，在国有企业中，CEO年龄越大，任期越短并且为男性时，企业较少采用负债融资，而在非国有企业中，CEO年龄越大，受教育程度越高，企业杠杆越低。文章研究丰富了管理者背景特征理论和资本结构理论。 关键词：CEO背景特征；资本结构；产权性质 一、 引言 长期以来，有大量的文献对资本结构理论进行研究，得出了丰富的成果。但是随着研究的深入，传统理论如权衡理论、优序融资理论和择时理论均难以很好解释企业选择资本结构的行为。而管理者背景特征的研究为该问题提供了新的视角。 Hambrick 和Mason（1984）提出了“高层梯队理论（Upper Echelons Theory）”，他们认为高管的特征如年龄、任期、教育背景、性别甚至种族等因素影响了高管的行为，进而影响到他们领导企业的决策。在这之后有大量学者对该理论进行了深入分析（Bantel Jackson，1989；Certo et al.，2006；姜付秀等，2009；李焰等，2011），完善了管理者背景特征的相关研究。那么管理者作为企业重要的决策人，其行为特征同样会影响到企业资本结构的选择。相比于之前的文献，本文从管理者背景特征的角度对资本结构理论进行研究，丰富了管理者背景特征理论和资本结构理论。 采用2006年～2011年的数据，实证检验CEO背景特征对企业资本结构的影响。研究发现，除了CEO年龄外，国有企业和非国有企业中CEO背景特征对资本结构的影响存在显著地差异。具体而言，国有企业CEO任期越长，为女性时，企业杠杆越高，而非国有企业中CEO教育程度越高，企业杠杆越低。无论是国有企业还是非国有企业，CEO年龄越大，企业杠杆越低。本文的研究拓展了资本结构理论，把管理者特征纳入到资本结构研究框架中，并具有一定的现实意义，为进一步深化国企改革提供了借鉴。 二、 文献回顾 有大量的文献研究了管理者背景特征对公司决策的影响。Hambrick和Mason（1984）最早提出了“高层梯队理论（Upper Echelons Theory）”，他们认为高管的特征如年龄、任期、教育背景、性别甚至种族等因素影响了高管的行为，进而影响到他们领导公司的决策。 在这之后有大量学者对该理论进行了深入分析，完善了管理者背景特征的相关研究。Bantel和Jackson（1989）认为随着管理者团队年龄增长，学习能力和获取信息能力均下降，导致投资行为较为保守。Certo等（2006）用综合分析方法检验了“高层梯队理论”。Bertrand 和Schoar（2003）发现管理者风格会影响公司的各项决策。他们构建了CEO的面板数据，这些CEO在不同的公司都有任职，尽管不停的跳槽，但这些公司决策都有他们个人的“烙印”，公司财务政策存在显著的管理者的固定效应，管理者风格能提高4%的公司决策模型拟合度。具体而言，年级大的CEO在做决策时更为保守，另一方面，拥有MBA的高管则更为激进的。由于数据的限制，他们没能从管理者个人的差异（如个人心理方面）来进行分析。Chen和Zheng（2013）从CEO任期的角度来衡量公司风险，他们发现CEO任期与风险承受能力正相关，任期长的CEO风险承受能力大于任期短的CEO，这主要是因为任期长的CEO在前途上的担忧较少。姜付秀等（2009）和李焰等（2011）实证检验了管理者背景特征对企业投资决策的影响，并且这种影响在国有企业和非国有企业中存在差别。 回顾过去的文献，有大量的文献研究了管理者背景特征对公司决策的影响，但其中忽视了资本结构，基于此，本文研究管理者背景特征对资本结构的影响，对相关领域的研究进行了补充和完善。 三、 样本选取与研究设计 1. 样本选取。本文的财务数据和高管信息数据均来源于CSMAR数据库，选取了2006年 ～2011年的数据，并且删除了以下数据：（1）金融类企业；（2）数据缺失和数据异常。最后得到9 140个观测值的CEO样本。论文采用Winsorization的方法对异常值进行处理，对所有小于1%分位数（大于99%分位数）的变量，令其值分别等于1%分位数（99%分位数）。 2. 解释变量定义。论文的主要解释变量为CEO年龄（Age），任期（Tenure）、性别（Gender）、和教育背景（Education），具体定义见表1。 3. 模型选择。本文用总负债除以总资产来度量企业杠杆，我们采用模型（1）和模型（2）对国有企业和非国有企业分别进行回归。 控制变量选取了一些企业特